[年报短评]抛开内斗看天瑞、山水2016年经营情况

  2017年4月份天瑞、山水上演“全武行”将两家公司甚至水泥行业推向了舆论的风门口浪尖，然而，水泥行业作为传统行业，水泥企业作为实体经济企业无法靠概念炒作存活，可持续性经营才是王道。自天瑞控股山水之后，两家企业的生产经营并未受到太大冲击，只是受市场影响之后2015年两家企业同其他业内公司一样产品销量及销售收入大幅下滑，2016年天瑞水泥收入及利润再次出现小幅下滑，山水水泥收入小幅上涨，净利润仍为负值，但较2015年亏损大幅缩减。

  表1：天瑞水泥、山水水泥近三年产品销售情况（万吨、万元、元/吨、万方、元/方）

  数据来源：上市公司年报，中国水泥研究院

  天瑞水泥年度业绩公告显示，受河南和辽宁区域水泥需求下降，公司的销量小幅下滑，但区域市场价格的回升部分抵消了销量下降的影响。同时由于大宗原材料采购价格下降，以及煤电成本下降导致公司整体营业成本显著下降，报告期内吨水泥消耗的原材料、煤炭及电力成本分别下降8.4、1.4及1.6元。吨水泥及熟料综合销售成本累计下降3.7元/吨，吨水泥及熟料综合销售价格累计上涨7.66元/吨，售价涨幅高于成本涨幅导致毛利率上涨。

  山水水泥2016年水泥销量小幅下滑，商品熟料及混凝土销量有所提升，水泥及熟料综合销售单价略有上涨，混凝土销量提升部分程度抵消了价格下降的影响，公司的整体销售收入出现小幅回升。成本端原材料成本同比下降16%，电力成本同比下降14%，其他成本同比下降21.3%，导致整体销售成本同比下降11.36%，公司整体销售毛利率同比上涨11个百分点至21.9%。

  表2：天瑞水泥、山水水泥近三年经营数据摘要

  数据来源：上市公司年报，Wind资讯

  从上表可以看出，天瑞水泥近两年的净利润基本是由非经常性损益所贡献的，扣非后归母净利润均为负值，从收益质量的角度来看质量不佳，由于非经常性损益具有不可持续性和偶发性，占公司整体净利润比例过高从投资者的角度来看公司的持续性正常经营活动存在一定风险。当然，这与水泥行业市场环境有关，天瑞水泥所在区域主要是河南和辽宁，两地长期水泥需求不足同时水泥价格偏低，尽管河南省2016年第四季度水泥价格出现大幅提升但销量有限，对于公司盈利提升并未起到明显作用，因此公司2016年的整体净利润因销量下降略有下滑。

  山水水泥受益于新疆、山东地区销售业绩上涨，公司整体销售收入小幅回升，营业利润由负转正，但由于期间费用占比较大，整体净利润认为亏损，但亏损面已大幅收窄。非经常损益回归到合理水平，扣非后归母净亏损大幅收窄。同时由于经营活动现金净流量大幅回笼，同时投资活动现金净流出大幅下降，公司现金净流量明显改善。

  表3：天瑞水泥、山水水泥近三年财务指标比较

  数据来源：上市公司年报，Wind资讯

  从上述数据来看，天瑞水泥2016年的销售盈利水平有所提高，同时期间费用控制能力较2015年略有好转，但资产盈利能力仍继续下滑；收益质量尽管较2015年有所好转但整体来看质量仍然不佳，经营活动对整体收益的贡献率不足。资本结构略有改善但主要偿债能力指标略有下滑；因存货明显减少，存货周转天数明显下降，但应收账款周转天数略有增加，总资产周转率与去年持平。

  山水水泥盈利水平与2015年相比有明显改善，尽管资产盈利水平仍然较低，但销售盈利水平已有大幅提升。同时收益质量指标较为合理，经营活动净收益占比达87.76%。资产负债率偏高，主要是由于前期债务较高导致，这也导致了公司的偿债能力偏低。与天瑞水泥相比山水水泥营业周期缩短，无论是存货还是应收账款周转天数都要低于天瑞水泥，山水水泥有混凝土业务，但应收账款周转率仍好于天瑞水泥，在有混凝土业务经营的水泥上市公司中处于中等水平。同时山水水泥的总资产周转率也要优于天瑞水泥，整体营运能力强于天瑞水泥。