并购重组市场生变：去杠杆大势所趋

  去年9月监管部门发布并购重组新规以来，上市公司、中介机构、投资者等市场参与各方在操作模式、收益预期、投资理念等方面均发生了显著变化。越来越多的上市公司更看重并购项目的资产质量和业务协同效应。券商表示，并购重组方案设计的要求越来越高，投资者也更趋理性，更看重并购重组的实际效果。业内人士预计，今年并购重组市场将稳中求进，并购方将更加看重标的资产的盈利能力。

  重塑市场生态

  近年来，部分上市公司的重大资产重组伴随股价异常波动、涉嫌利益输送等问题，备受市场关注。对此，监管部门持续加大监管力度。去年深交所对329家公司的重组方案进行形式审查，共发出359份重组问询函，提出超过4500个问题。去年上交所共发出事后问询重组预案150单，提出各类审核关注问题近2000个，要求中介机构发表意见1500余项，要求公司作出重大风险提示近300项。

  深圳某券商投行业务人士表示，从交易所的监管重点可以看出，重组方案如果涉及规避借壳上市、高估值高业绩承诺、确认大额商誉等问题，将受到重点关注。交易所对于标的资产评估值增值的合理性、业绩承诺的可实现性、盈利能力的持续性、核心竞争力的稳定性、历史沿革、会计处理等多项内容寻根究底。

  同时，并购重组方案被监管部门否决的概率加大。去年证监会共审核275起并购重组交易，否决24起，否决率从2015年的6%上升至9%。去年二季度和三季度，否决率一度升至10%以上。

  上海一家私募负责人认为，在更加严格的监管之下，上市公司、投资者、中介机构等并购重组参与方构成的行业生态发生了深刻变化，具体体现在投资理念、操作模式和收益预期等方面。“以我们为例，此前主要是等到上市公司的并购重组方案确定后，我们作为投资人与其他机构一起参与定增报价。目前并购重组被否的风险大大增加，我们更倾向于从更靠前的阶段入手选择、推荐并购项目，从而更好地把控项目风险。”

  投资者更趋理性

  在上市公司并购重组过程中，股票市场的投资者更趋理性。今年以来，通富微电、众合科技、华菱钢铁等公司的并购重组方案获监管部门通过后，股票复牌后股价不涨反跌。

  上海某资深资管人士表示，投资者对一度趋之若鹜的重组题材“用脚投票”，说明市场风口和投资理念都在发生变化。随着监管部门进一步加大并购重组的监管力度，投资者也越来越理性，更多地关注并购重组是否有优质资产注入、能否给上市公司带来实质性的业绩提升、重组后公司的估值是否合理，而不是盲目追逐并购重组概念。这给公司敲响了警钟，投资者理念的变化会促使公司在并购重组过程中更加注重资产质量和业绩的提升。一些依靠并购重组概念支撑的股票失去风采，说明市场风格发生深层次转变，优秀公司势必获得更高的溢价，这是大多数投资者愿意看到的情况。

  券商也在经历转变。“现在给上市公司设计并购重组方案的要求越来越高，因为需要考虑的问题越来越多。”华中地区一位资深投行人士表示，并购重组监管趋严对投行业务操作提出了更高的要求，投行自身会更为谨慎。

  去杠杆大势所趋

  证监会此前表示，下一步将进一步加强并购重组监管，持续完善相关制度规则，重点遏制“忽悠式”、“跟风式”和盲目跨界重组，引导资金更多投向有利于产业整合升级的并购重组。

  并购重组生态的变化将进一步推动资本市场加大对实体经济的支持力度，上市公司并购重组的针对性和有效性将越来越强，使用募集配套资金的针对性也越来越强。

  深圳某券商投行人士分析，并购重组监管趋严，杠杆收购将有所收敛，去杠杆将是大势所趋。去年监管部门对于一些激进的杠杆收购行为做出了严厉表态。上述投行人士表示，去年以来，上市公司更多地利用产业并购基金进行并购，其中也不乏杠杆收购，未来需要总结经验教训，合理适度地运用杠杆。

  前述上海私募人士说，今年并购重组市场将稳中求进，市场会更加规范。未来的并购重组市场必然更加专业化，无论是项目选择还是判断行业趋势，对参与者来说都将是挑战。