[原创]水泥及上下游上市公司2016年三季报综合点评

  水泥及上下游上市企业三季报已经基本公布完毕，前三季度，半数以上水泥企业业绩较去年同期出现好转，第三季度价格的全面上涨促成水泥上市企业第三季度业绩得到快速提升，海螺水泥依旧表现亮眼，各类指标排行名列前茅；装备企业业绩出现两极分化，有的企业亏损幅度扩大，有的企业却出现业绩大幅提升，从近几年的业绩表现来看，只有中材节能业绩保持持续增长，从各类财务指标比较来看，中材节能的指标相对最优；混凝土与水泥制品企业则出现半数以上盈利下降的状况，水泥价格的上涨令企业感受到成本压力，应收账款是制约行业发展的一大难点，西部建设作为行业中的龙头企业今年前三季度应收账款周转天数是行业内上市公司中的最低者。

  水泥企业：第三季度盈利大幅回升，海螺水泥继续遥遥领先

  2016年上半年水泥行业实现利润总额95.5亿元，同比下降26.6%，6月份单月水泥利润总额为50.6亿元，较去年同期增长28%；1-8月份利润总额达到185亿元，7月单月利润总额为41.5亿元，8月份单月利润总额为48亿元。下半年以来，随着全国水泥价格的走高，行业利润得到明显回升，6、8月份单月利润超过1-5月利润总和。9-10月份，全国水泥价格继续大幅上涨，9月全国水泥均价上涨10.21元/吨，10月上涨26元/吨；然而同时成本端煤炭价格也在快速上行，9月煤炭价格上涨70元/吨，10月上涨100元/吨。简单地参照国家标准来计算吨水泥煤耗，9、10月份水泥价格的上涨可以完全覆盖成本端煤炭价格的上涨，预计9-10月全行业利润将再创新高。

  下表中我们筛选了19家水泥业务板块为主营业务的上市水泥企业为例，前三季度归母净利润总计79.43亿元，同比增长4%。19家上市公司中前三季度出现亏损的有5家，数量较去年同期减少一个；天山股份、四川双马去年同期为亏损，今年前三季度转为净盈利；ST狮头由去年的盈利转为亏损；其余四家亏损企业都出现了同比减亏的情况。

  表1：19家水泥上市公司前三季度归母净利润及同比情况（万元、%）

  数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  从前三季度水泥企业运营情况来看，由于价格的上涨，企业第三季度盈利大幅提升，第三季度整体归母净利润为51.23亿元，而去年同期仅为1.32亿元。企业的盈利水平基本和价格走势相符，今年一季度价格仍延续去年的价格下跌走势，在3月中下旬下降至近几年最低点，同时一季度正处全国水泥需求淡季，水泥产销量都比较低，全行业一季度出现20.4亿元的亏损，上表中19家上市企业一季度共计亏损4.2亿元。

  表2：19家上市公司前三季度单季归母净利润总计（万元）

  数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  另外五家水泥上市企业由于建筑、房地产业务板块或其他板块业务规模占比也比较大，因此公司的整体盈利情况不能直接反映其水泥板块的盈利水平，例如亚泰集团、金隅股份，由于今年以来房地产市场无论是开发投资还是市场销售都出现明显上涨走势，因此上述两家企业前三季度归母净利润同比大幅增加。中材股份上半年水泥板块营业收入同比下降，其余两大板块也出现营业收入下降的走势，前三季度整体营业收入仍保持同比下降走势，预计水泥板块盈利也不乐观。

  表3：多板块经营上市公司前三季度归母净利润情况（万元、%）

  数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  从财务指标比较来看，以销售毛利率为排名指标，下表中用颜色区分了今年前三季度上市公司盈利能力四个梯队，销售毛利率在25%以上的为第一梯队企业，金圆股份以38.62%的毛利率荣升榜首，同时期ROE、ROA指标也是排名第一，只有期间费用率略高一些，但也在合理范围之内。海螺水泥排名第二，成本控制能力依然显著。第二梯队中金隅、亚泰的销售毛利率预计有房地产板块拉升的影响，上半年，金隅、亚泰水泥板块的毛利率分别为17.72%和15.04%；冀东水泥净资产收益率为负值，尽管有较好的销售毛利率，但资产盈利能力和期间费用率水平都偏低。

  表4：水泥上市公司前三季度财务指标比较

  数据来源：上市公司财务报告，Wind资讯，中国水泥研究院

  资本结构和偿债能力指标方面，2015年底水泥行业整体资产负债率在63%左右，2016年前三季度资产负债率在63%以上的有10个，中国建材、金隅股份、亚泰集团、冀东水泥、天山股份、中材股份、上峰水泥、葛洲坝、福建水泥和西水股份，其中金隅股份、亚泰集团、葛洲坝因有房地产和建筑板块，负债率偏高也算合理，但其他企业主要为水泥及其他建材企业，负债偏高具有一定偿债风险。同时福建水泥、青松建化、天山股份、冀东水泥、中国建材的流动比率也较低，表明企业的变现能力也偏低，短期偿债风险相对偏大。

  营运指标方面，金隅股份、亚泰集团、葛洲坝同样因为房地产和建筑行业特征存货周转天数较长；大部分水泥为主的上市公司今年前三季度存货同比下降，存货周转率天数有好转迹象；有混凝土业务的企业应收账款没有太大改善，这类水泥企业的应收账款周转天数仍然偏高。

  综合盈利能力、偿债能力和营运能力指标，海螺水泥继续领先，华润水泥、祁连山、华新水泥、塔牌集团综合能力仍处于排名前列位置。

  重点企业点评--海螺水泥

  海螺水泥前三季度归母净利润为59.68亿元，占19家上市公司净利润总和的75%。海螺水泥的净利润较去年同期下降2.2%，是为数不多的净利润下降的上市公司中的一个。净利润下降的原因一方面是价格下降导致营业收入略有下滑，另一方面是投资净收益及营业外收入大幅下滑。

  表5：海螺水泥前三季度单季归母净利润及同比增长情况（万元，%）

    数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  从财务指标来看，海螺水泥第三季度盈利水平较前两个季度快速提升，但与去年同期相比仍然略低一些，但二、三季度销售毛利率水平高于去年同期。成本控制能力略低于去年同期，主要是销售费用和管理费用占比略有提升，财务费用占比有所下降。

  三季报营运能力指标与去年同期相比变化不大，应收账款余额较去年同期有所提高导致应收账款周转天数略有上升。资本结构与偿债能力指标继续优化，短期偿债能力指标较去年同期进一步提升，偿债风险进一步缩小。

  表6：海螺水泥季度财务指标与去年同期比较

  数据来源：上市公司财务报告，Wind资讯，中国水泥研究院

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  装备企业：有赢有输，中材节能财务指标最佳

  近两年水泥和混凝土装备制造企业业绩大幅下滑，2013年下表中五家企业归母净利润均出现下滑，2014年和2015年，只有中材节能净利润出现上涨，其他四家企业继续下滑。2016年前三季度，中材节能继续获得可观幅度的盈利上涨，中信重工、中联重科归母净利润出现亏损，中联重科亏损程度较去年同期加重；徐工机械、三一重工则在前期连续下滑之后出现盈利大幅回升。  

  表7：2016Q3装备企业归母净利润（万元，%）

  数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  前三季度，从盈利能力指标来看，中材节能的净资产收益率和总资产回报率最高，同时期间费用率最低，盈利指标综合比较中材节能是五家公司之首；中信重工在今年前三季度盈利水平则有待改善。

  表8：2016Q3装备企业财务指标比较

  数据来源：上市公司财务报告，Wind资讯，中国水泥研究院

  从资产结构和偿债指标来看，中材节能的资产负债率最低，短期偿债能力指标也相对合理，相对而言三一重工、中信重工负债率偏高，中联重科资产负债率也较高，但流动比率和速动比率是五家企业中最高的，短期偿债风险较低。

  从营运指标来看，中材节能的应收账款周转天数最低，表明其账款回收管理水平相对较高；中信重工和中联重科的存货周转天数最高，存货管理及订单管理水平有待提升，同时这两家公司的应收账款周转天数也是最高，账款回收管理水平同样有待加强。

  重点企业点评--中材节能

  中材节能前三季度实现较好的盈利表现，净资产收益率达到6.72%的行业领先水平，归母净利润同比上升53.47%，主要原因是报告期内沙特YCC、阿联酋Fujairah、突尼斯CJO、泰国TPCC等个别合同额较大的项目集中达到工程进度，按规定结转收入，营业收入实现明显增长；另一方面，营业成本增加幅度较小，同时营业外收入增加，少数股东损益减少。

  表9：2016Q3中材节能主要经营指标（万元）

  数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  从财务指标来看，今年前三季度中材节能的盈利能力、偿债能力和营运能力指标较去年同期均有改善。公司的资产收益能力和销售盈利能力较去年同期有所提升，但与2014年仍有一定差距，成本控制能力指标变化不大，今年由于销售费用占比下降导致整个期间费用率略有下降。

  表10：中材节能近三年三季报财务指标比较

  数据来源：上市公司财务报告，Wind资讯，中国水泥研究院

  从收益质量来看公司的经营活动净收益占利润总额比例有所提升，扣非后净利润占净利润比例也达到92.62%的较高水平，对于公司的长期稳定经营有一定的积极作用。

  公司的资本结构保持稳定，偿债能力进一步提高，短期和长期偿债风险略有下降。营运能力指标较去年也有所改善，但仍不及2014年同期水平，尽管存货周转天数有缩短表现，但应收账款周转天数增加，公司应着重加强应收账款管理。

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  混凝土与水泥制品企业：半数以上企业盈利下降

  水泥的下游混凝土与水泥制品企业并没有像水泥企业一样在第三季度实现盈利大逆转，9家企业中6家前三季度归母净利润同比下降，或是继续亏损或是由盈转亏。三家混凝土上市公司前三季度归母净利润除海南瑞泽以外，另两家均出现明显下降，上半年海南瑞泽的混凝土业务收入同比增长11.05%，毛利率也出现近6个点的上涨。制品企业中除龙泉股份和巨龙管业业绩出现上涨其余四家企业业绩同样出现下滑表现，巨龙管业在半年报中已经公告拟出售混凝土输水管道业务，公司即将转型成互联网公司，上半年互联网业务实现99.33%的毛利率水平，混凝土输水管道业务毛利率水平为31.98%。

  表11：混凝土与水泥制品上市公司前三季度业绩情况（万元，%）

  数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  中国混凝土与水泥制品协会公布的上半年行业利润总额为273亿元，同比增长8%，从上市公司的利润总额来看，上半年，西部建设、巨龙管业、龙泉股份三家利润总额同比增长，而到了第三个季度，除了海南瑞泽保持利润同比增长以外，其余上市企业均为同比下降或负利润。从企业单季归母净利润数据来看，西部建设、深天地、柘中股份、龙泉股份、国统股份第三季度单季净利润较第二季度均有下滑（国统股份为净亏损扩大），水泥价格的上涨为下游企业带来较大成本压力，预计是造成第三季度企业利润下滑的主要原因。

  表12：前三季度单季归母净利润情况（万元）

  数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  前三季度，混凝土与水泥制品上市公司应收账款余额几乎均出现同比增长的情况，海南瑞泽增幅最大，只有青龙管业应收账款同比下降。应收账款占营业收入比例中超过100%的有5家企业，行业痛点与难点仍未得到有效改善。

  表13：前三季度上市公司应收账款余额及占营收比例（万元，%）

  数据来源：上市公司财务报告，中国水泥研究院

  从企业财务指标来看，制品企业的销售毛利率水平高于混凝土企业，西部建设是国内最大的单一混凝土生产企业，但其销售毛利率只有11.86%，低于行业其他企业以及水泥企业的混凝土业务毛利率水平；制品企业中巨龙管业由于互联网业务有超高毛利率水平，带动公司整体毛利率水平高企，韩建河山是制品上市公司中毛利率水平最低的。

  表14：混凝土与水泥制品上市公司前三季度财务指标

  数据来源：上市公司财务报告，Wind资讯，中国水泥研究院

  营运能力指标最好的是西部建设，应收账款和存货管理都优于其他企业。国统股份应收账款天数高达655.82天，同时存货周转天数也高达302.89天，表明企业的账款回收和存货、订单管理能力有待完善。2016年前三季度，除龙泉股份应收账款周转天数出现大幅下降，其他企业均出现上升，其中国统股份较去年同期上涨106.48天；上升幅度最小的是深天地，只上涨了0.12天。巨龙管业存货周转天数高达619.83天，较去年同期上涨109.14天；青龙管业存货周转天数也较去年同期上涨153.14天。

  重点企业点评--西部建设

  西部建设是目前国内最大的单一混凝土生产企业，公司近年来也在围绕混凝土业务不断拓展新的业务领域，如收购外加剂企业、进行建筑工业化投资、资源综合利用等项目。但截止到目前为止混凝土仍然是公司的最主要收入来源，上半年混凝土营业收入占总营业收入的98.88%。前三季度，公司的营业收入同比上涨8.44%，营业成本上涨10.19%，同时期间费用也有所增加，导致净利润同比下滑。公司三季度末应收账款为87.04亿元，较去年同期增加近10个亿，较今年年初增加423个亿，基本可以说营业收入的一半以上是无法即刻变现且存在坏账风险的应收账款。这是行业难题，对于企业来说也是最大的痛点。

  表15：西部建设近三年三季报财务指标比较（万元）

  数据来源：上市公司财务报告，Wind资讯，中国水泥研究院

  从公司的财务指标来看，前三季度，公司的盈利能力和运营能力指标较去年同期均有所下滑，销售毛利率仅略高于2014年同期，较去年同期下滑2.62个百分点；同时期间费用率略有上涨，成本控制能力有待进一步提升。公司的资产负债率进一步提高，但短期偿债指标进一步改善；应收账款周转天数较去年同期上涨近10天，较2014年更是上涨了45天，坏账风险加大，账款回收管理能力有待进一步加强。