李稻葵:中国经济的困难是调整中的困难

  2016年伊始，宜信财富联合哈佛及麻省理工学院金融教授、全球资产配置专家RandolphB.Cohen推出《2016宜信财富全球资产配置白皮书》，并在北京、上海两座核心城市为投资者奉上“全球资产配置高峰论坛”，1月10日在上海举行。

  李稻葵清华大学中国与世界经济研究中心主任出席本次论坛并发表开幕致辞。

  【李稻葵】：各位来宾，各位朋友下午好，非常高兴又一次来到宜信财富论坛，跟大家一起探讨中经济金融发展的最近态势，宜信财富活动参加了不少，这次应该是第四次。每次都讲一个道理，这次讲也是非常适合。宜信财富的活动很专业，我每次来都说他们的电视屏幕和背板做得非常专业，从这个细节反应出一家公司的专业精神和认真程度。最近宜信部分的业务在美国上市了，这是一个可喜可贺的重要发展，也是中国财富管理行业一个重要的突破。今天过来的各位朋友，我相信大家共同关注一个话题，就是中国金融到底怎么了？中国股市怎么了，中国金融股市未来怎么发展？落实到个人财富管理应该做什么调整？

  我相信这是你们脑子里同时在思考的几个问题。今天下午利用宝贵的时间跟大家谈三个话题。我希望留出一点时间有针对性地回答你们的问题。

  第一个话题怎样看现在的形势，既有金融又有经济的形势；第二个事情是今年是2016年，也是"十三五"开局之年，中国金融有可能会出现什么变化，我们一起来探讨一下大的走势。第三个问题个人的理财，个人的策略和心态应该做一点什么样的调整。我自己也是投资者，咱们都是一类的客户，我们一起心平气和，平等谈一谈，我只是谈一下个人的观点，在提问题的时候也听下你们的评论。

  如何看待当前的形势，最根本的是实体经济正在经历非常复杂的、相对比较痛苦的一个调整的过程。我没有用特别强的词儿，没有说极其艰难的，原因很简单，这轮中国实体经济的调整，比17年前，99年那次的调整，其实要容易的多，有利条件要多得多。

  中国经济的困难是调整中的困难，比如说产能过剩，钢铁生产能力是12亿吨，但是国内需求7亿吨，出口一共是1亿吨，一共8亿吨的实际需求，这个还是满打满算，去年英国已经不生产钢铁，即便如此产能还是过剩。 水泥遭遇了2%的下降，发电量2%的下降，煤炭价格已经比国际市场要贵了，因为产能过剩要保护，要求沿线发电厂必须要用陕西的煤等等，产量高了以后，政府为了补贴，保护农民搞了比较高的收购价，所以棉花，水稻，小麦都是价格倒挂，但是是产量过剩的。这就是当前中国经济结构调整一个重要的表现，必须要调整。

  与此同时有大量的产业，供给是不足的。比如说医疗行业，老百姓(603883,股吧)，特别是中老年的朋友很清楚，现在供给不足，如果做一些身体检查，去一个医院是非常辛苦的。所以很多朋友宁可以忍受一点短期小的疾病的折磨，也不太愿意去医院。所以经济需求这一侧和供给这一侧还没有完全跟上。

  再比如说现在需求是两极分化，一边有高端需求，像来自新西兰，澳大利亚的高级奶粉供不应求，很多高端进口产品需求很旺，国内生产不出来，比如说床垫，人生三分之一的时间在床上渡过，床垫的重要性仅次于手机，所以床垫和手机按照生产时间算多花一点钱是应该的。高端床垫来自瑞士，来自欧洲，但是供不应求。整个经济出现了这么一个情况，追问一下为什么经济要调整，为什么出现这个情况？追其根本原因，中国经济经过了过去三十多年的发展，老百姓生活水平提高了，工资上升了，过去每年超过10%的上升。蓝领工人是短缺的，所以继续让蓝领工人去挖煤，这个成本会很高；再说煤在中国是从地下挖出来的，澳大利亚是地上采的，所以基于对生命的珍惜、生活水平的提高和社会的进步，过去高污染的产业必须关掉，过去可能无所谓，现在比较关掉，要从过剩的产能转向中高端的生产。

  要克服这个困难，其实比99年，98年，97年容易的多。为什么？当前有几个有利条件，第一条是现在就业不是问题。99年的时候，当时朱总理负责经济工作，那个时候整体劳动力过剩，现在是劳动力市场供不应求，登记失业率都是4%到5%之间，失业不是大问题。第二金融比99年好多了，99年的时候银行是破产了，周转不灵了，只不过老百姓不知道。今天整体上讲银行是挣钱的，尽管坏账率在提高，个别银行坏账率超过2%，但是由于银行过去挣钱比较多，就把坏账准备金提高了，这样成本提高，把利润降低，减少社会舆论压力，所以银行比99年好多了。银行不是大问题，就业不是大问题，加上国有企业整体还是赚钱，即便是钢铁厂，水泥厂利润是负，但是税加利润是正的。如果税前利润是负的，政府也不愿意救了。总体来讲，这轮实体经济结构调整，应该问题不太大，但是有一个艰苦的过程。

  今年2016年作为"十三五"开局第一年，最困难的时期出现在上半年，但是到了下半年形势有所逆转，第一件事情是房地产，我仔细看了一下数据，昨天在清华大学开了一个论坛，房地产分析的结论是什么？最有可能在今年年中六七月份会出现一个拐点，就是房地产投资开发的增速将开始往上走。我尽量把房地产发展情况描述一下，会有两个两级分化。

  第一个是住宅房地产和商业房地产两极分化，住宅房地产问题不太大，目前的库存大概是6个月的销售量，这个数字不算高很好消化，但是商业房地产日子会不好过，商业房地产目前有18个月的库存量。未来一段时间住宅性房地产的价格可能会继续回升。

  第二个两极分化是大城市，北京，上海，深圳房价将会持续上升，但是三四线城市有一部分价格仍然下降，不景气，不管怎么样讲，把所有的数据融在一起，我们进行了很多分析，我们认为最有可能的是去年年初盖房子投资开发增速在10%左右，经过上半年略微降了一点到了年中可能会回到3%，4%，全年估计5%的增速。为什么这个重要？房地产投资开发占到固定收益的18%，而房地产占了经济40%至45%的水平，基于这个判断整个固定资产投资在全年会有10%的增速，但是上半年低，下半年高。我讲这个事情跟金融市场完全相关。经济是金融基础，没有数据判断怎么谈金融。

  第二件事情，去年这一年的基础设施投资投资速度有所放缓，头半年上半年新开工的固定资产的项目增速只有5%，很低的数字。这个趋势经过各方的努力，现在有所逆转，我相信再给它半年的时间，固定资产投资增速就有可能回升一点，这里的原因很复杂，主要的原因是地方政府干劲不足，有很多项目资金有了，项目批了，但是拆迁，招标动作很慢，因此进行不下去，资金就还给财政，银行，这个趋势在今年上半年有所逆转，因为今年毕竟是"十三五"开局年。第二个因素就是下半年要发力，首先响应的是二胎政策，就是条件比较好的一批家庭，这部分家庭要抓紧时间，二要多花钱，想方设法孩子生下来以后，一定要当宝贝好好养，可能比头胎还要重视，这个带来效果是很大的。我做了很多的分析，我也看了别人很多的分析，我估计在下半年会出现250万左右新生的婴儿，这部分孩子出生以后对家庭的消费是直接的提升。我们估计大概提升GDP0.2%左右，综合这个分析，我们认为经济今年最困难的时期可能是上半年。下半年有一定的恢复。

  因此，我们的汇率市场，我们的股票市场，乃至金融市场可能最具有挑战性的时段恐怕是上半年，这是我个人的观点，所以大家要关注上半年。上半年之后比较有意思就是春节过完之后。为什么这么讲？我在前几次宜信财富论坛也讲过，当实体经济处在变动的时候，大家的心都是忐忑不安的。在忐忑不安的情况下，大家最着急的是什么时候，是过节的时候。一过节大家闲下来了，也没有交易了，市场关了，大家都放假了，大家就反思投资对不对，决策好不好，朋友一交流，微信一交流，这种焦虑之心往往是放大的，因为这里面有一个机制。

  我相信在舆论市场上，比如说微信平台上讲的越清楚的，讲的越简单的，讲的甚至越极端的观点越容易得到传播，因为简单，直观，搞的复杂了人家没有耐心听。在经济波动情况下，悲观一点的观点简单，悲观一点的观点不需要很多理由去支撑，它是比较感性的观点，这就是为什么我理解1月4号股票会跌，刚休息三天，休息三天市场不开，每个人回顾过去一年市场表现，大家一交流就忐忑了。为什么熔断机制这个时候推出来非常不好，股票跌熔断了，熔断了以后怎么办，大家赶紧开会了，微信看一下什么信息，我开玩笑讲，用钱投票的市场关了，但是用声音投票的市场却开了，变得很活跃，股票市场停了，但是会议市场没有停，微信市场没有停。那个市场靠声音，靠感情，靠语言，就容易把悲观情绪放大，本来熔断机制是请大家冷静下来，在美国背景下把程序交易停掉，但是中国环境下没有达到让大家冷静的作用，反而放大了恐惧的效应。

  设想一下，如果没有熔断机制，就是跌停板的机制，可能1月4号来了以后，30%的股票跌停，这个信息冲击量大，还是熔断信息量大？熔断机制起到了一个宣传作用，起到一个放大的作用，从部分股票下降影响到整个市场的停顿。我讲这个事情意思就是说，在经济波动时期，要小心什么？要小心过分的忧虑，要小心节后综合症。我去年在宜信财富也讲过一个道理，一般金融市场出事是在秋天，叫做多事之秋。2008年9月15号金融危机正式爆发，也是在秋天的。在往前1971年8月15号也是入秋，美元对黄金崩盘，为什么是秋天？欧洲人是夏天度假，度假期间交易冷淡，但是投资者开始反思，于是产生了共鸣，金融出现了问题。

  我的意思说金融的调整应该有信心，因为这轮的调整比98年条件有利得多，但是上半年要小心。总体上讲，我做了很多研究，应该有一个信息，那就是中国如果这次调整到位的话，增长速度能够回到相对比较高的水平，未来5到10年可以保持7%左右，因为我们做过很多国际比较的研究对国外经济起飞的时候发展态势的对比研究：今天中国经济的发展阶段相当于日本的50年代末，韩国的80年代中和台湾地区70年代末，现在人均GDP水平仅仅相当于美国20%，在这个阶段有大量的技术，大量商业模式，大量社会组织方式可以学习。

  宜信财富这个模式不是唐总拍脑袋发出来，美国，英国早就有了这个资产管理模式，把英国，美国大公司先行管理模式学会了，结合中国的情况再去做就牛了。在京东，在阿里，百度都可以找到发达国家的影子。我们还有大量可以学习的行业，只不过现在调整不到位，如果这轮调整在2016年中出现阶段性的成果，我相信整个调整逐步走向明朗。2016年中要什么指标，一个指标要看房地产开发的速度，去年是1%。到2016年中能不能超过2%，或者是3%。负责超过这个就很好，说明这个弯逐步转过来了。

[Page]

  第二个指标看工业出产品价格指数，PPI，我们连续44个月是负数，而且是5%的负增长。看看这一次国家出台去产能这个做法，大量产能要干掉，能不能带来钢铁，煤炭，有色等等产品价格的上升，从而带来整个工业产品的止跌，如果在今年6月份这个指标从6%缩小到3%，全年可以期待有2%的进步。

  金融怎么看？首先2016年还会有波动，但不会出现去年6月15号到7月8号那样巨幅的调整。我不认为会出现30%的调整，但是一定会波动。我刚刚讲经济还在调整，大家对经济的前景看法不一致，我刚刚说的是一家之言，还有很多同行观点跟我不一样。但是我坚持我的观点。观点是不一样的。尤其在互联网时代，极端的观点容易脱颖而出，复杂的观点又听不明白。我相信上半年还会折腾，金融会波动。第二个趋势是这轮经济结构会调整，与99年有重大不同，那就是汇率和资本项目基金跨境的流动是这轮的重点。1月4号开始到1月7号，8号股市的波动。具体原因就是汇率的贬值，这件事情引发投资者，引发资本市场参与者很多的焦虑。

  这件事情我们稍微谈一谈，人民币汇率会不会在今年出现大幅度对美元的贬值，有人说会贬到1比 7，或者是1比8，我看到这个报道，是非常权威机构报道的观点，我不同意这个观点。中国经济放在全球范围来看，还是比较平稳的，俄罗斯，南非是负增长，他们一边负增长，一边通货膨胀，所以在全球范围内，如果中国政府要采取让人民币对美元大幅贬值拉动增长的话，这个在政治上是不可行的。今年中国是G20峰会的主办国，今年有很多国际多边外交。如果人民币对美元大副贬值的话，有什么效果？效果微乎其微。因为我们对美元贬值，跟我们竞争的国家是谁？就是越南。我们的鞋贸，什么都转移到了越南，已经不是中国生产了。越南人很聪明的，上次8月1号的时候，他跟着贬，东南亚国家跟着贬有什么用？如果人民币贬值，我们的东西卖到美国多一点，是不是这样吗？不现实。

  哈佛大学有一个印度经济学家，去年8月27号，我参加了美国美联储的年会，印度人讲了自己研究，他发现在美国市场上，以美元定价产品价格基本上稳定，基本跟人民币汇率没有关系，如果人民币贬值，对美元贬到1比8，苹果手机不会降价，仍然在以前的价格在美国市场上卖，原因是什么？这些原因是盯着美元的，他们不会按照成本定价，他们是按照市场定价，他们要维护苹果形象。所以降了半天以后，你产生的好处都给了苹果公司了。

  我们再讲一个道理，人民币对美元的汇率有没有能力稳住。去年外贸顺差是6千亿美元创了新的记录，今年的预计又要高一点，6400亿美元，贸易顺差这么高，客观对维持汇率起到了支持性的作用。下面该怎么办？最有可能的是汇率由人民银行宣布针对一揽子货币保持基本稳定，也就是跟目前的水平差不多，这个是经过贬了以后，同时精心管理资本帐户，防止外汇储备在巨幅下降，去年一年外汇储备大概降了5千亿美元。去年通过资本帐户对外投资走了6500亿美元，外乎储备仅仅降了5千亿美元。

  那么去年6500亿美元这个数字可能高了一点，这个走的钱满打满算是1500亿美元长期投资，投资到修铁路，投资到泰国高铁，包括我们企业并购国外的企业，剩下5千亿是投资项目出去的。我估计中央政府除了公布的5条之外，去库存，降产能，补短板等等，还会加一条，就是金融领域里面抓汇率，力求汇率基本稳定，同时对资本帐户精心管理，承诺的项目要做，没有承诺就开放管理。

  总的来讲，我特别想强调汇率问题，今年可能是大家过于担心了。如果人民币能够对汇率基本保持稳定，事实上，这就是人民币国际化重大进展。为什么？谁愿意用美元去发债，同时日元，欧元在贬，国际需要针对一个一揽子稳定的货币，如果中国做到这一点，人民币在大风大浪下显示出优势，就是稳金融，稳汇率，精准管理资本帐户。

  最后谈一下投资策略和心态的调整。我是作为个人投资者谈心了，第一心态要调整，要从去年，甚至更高的心态去调整下来，对于去年的股市折腾，现在要非常明确在经济调整的过程中，整体股市，乃至金融的回报率的期望要略有调整，不要着急。我想强调一下点。

  第二条要耐心，不要金融市场出现了跌停，这个不得了，天塌下来，赶紧卖。它会跌，一定会往上涨。刚才反复讲这个问题，所以经济基本面没有那么糟，所以大家要有耐心。

  第三个定律，如果你有耐心，如果你的心态比较平稳，反而能够抓住市场波动的机遇，能够抓住调整的机遇。

  从过去的单打独斗，自己上网查消息买股票，到未来要用专业化的办法。我们未来的任务不是选股票，而是选专家，选团队，选公司。要找专业人士帮助我们打理我们的资产，因为现在金融越来越复杂，可以做空了，有衍生产品，有另类投资的产品了，你的经历不够了。所以一定要专业化，我的周边朋友，一吃饭，一讨论都是这个观点，商学院的教授都这么讲，但有本事一定要甄别，对冲基金是很大的类别，私募基金 鱼龙混杂，一定要精心挑选。

  第三个一定要坚信在经济调整过程中间有调整机遇，比如说去产能，在这个过程中，今年重大的机遇还是调整中的机遇，这个是并购产生的机遇。心态要对，要找专业化，最后一条作为原则，一定要坚持多元化资产的分配，长短结合。这些一定要把握住。

  我讲一个例子，08年金融危机爆发以后，我给国家提建议，一定要去投美国金融类的股票，因为这是千载难逢的机会，高盛当时都欢迎中国投资了，但是没有被采纳。不要紧，我自己投，我在美国工作过，我是08年底投一个基金，投进去以后一塌糊涂，我告诉大家09年不灵，继续跌，跌了30%，40%不要紧，因为这个钱不是短期要用的，而且我是分散风险。我最近卖了，我知道美国加息不可能上了，结果我看了一下，大概涨了80%，那也不错了。

  再比如说我现在在关注一些自然资源，你们千万不要简单跟我学，我只是关注。我不是说自然资源股票两个月以后涨，我坚信五年以后会涨，我看了一些股票已经跌到历史最低点了，你还能怎么跌。我讲这个例子告诉大家一定要多元化，一定要长远，按照国际化去认真投资。

  总的一条，我呼吁大家，至少客户们要在这个经济和金融波动过程中，保持定律，要有耐心，我坚信有耐心，有定律的朋友最后的收获比没有定律好很多。

  【主持人】：我们有两个问题开放给现场观众给李教授。

  【提问】：李教授听你的讲话，信心增大了一点，我们作为宜信财富的客户，是P2P的客户，我们比较担心政策的风险，你知道唐宁一路走过来也不容易的。但是P2P在国家地位总是坎坷的，刚开始人家说P2P是赌场，搞我们的投资者无所适从，这个是我们担心的政策风险。

  【李稻葵】：我们一起来分析政策风险，政策风险像投资一样必须有，如果你不想沾风险就不要投资。在P2P问题上，你要知道监管者，以及监管者的监管者，上级问题是什么想法，监管者怕自己挨板子。监管者的上级怕的是什么？它怕的是社会动荡，为什么非法集资政府管的很严，就是怕人多，搞的社会游行就麻烦了。为什么滴滴打车还在运行，他们明显违反已有的国家规定，为什么淘宝网店不交税呢？因为数量多，至少政府短期没有政治能力去征税。

  我相信P2P这个行当以及互联网行当不会全部都关掉，如果全部关掉，社会动荡太大了。但是也不会一点都不管，我相信今天开始会挑选一些不正规的，甚至没有真正去投资的P2P的公司重组，甚至关停清理。我觉得大家应该感到宽慰，宜信财富是这个行当的一个领先者，非常正规的。今年3月份博鳌也参加过，宜信解释了怎么去控制风险，我相信宜信有这个实力。

  【唐宁】：谢谢李老师，我对李老师的答疑解惑都非常同意，我有几点跟大家分享，我觉得从宜信财富方面来讲，你担心的问题我觉得不必担心了。去年无论是央行指导意见，还是银监会管理办法也都发布了。宜人贷12月份也上市了，所有该做的事情都做得差不多，风险控制的事情永远要做好，所以我们也有信心在未来服务你的日子里，把风险控制的事情做好。

  第二个认识，你的风险意识非常强，你可以作为行业防风险的大使，你如果担心宜信财富P2P，那市面其他P2P就更危险。今年上午说帮美国投资者理财，他们要问3到5年业绩，但是新兴机构哪有三五年的业绩，还有人去，我非常不解。像美国都有类似孵化的方式，我们跟很多投顾合作也是这样方式，类似种子基金我们投给了他们，他们运作了一段时间，有了积累，才可以说有了过往业绩，而且还是不错！才能对外说帮着投资者管钱。

  从这个意义来讲，中国财富管理行业真的是处于非常早期的阶段，您的风险意识非常强，希望在投资者防风险有交流。

  第三点，宜信财富不仅是P2P，甚至P2P只是很少一部分，现在宜信不仅做固定收益，不仅是P2P，我们同时擅长VC，PE，私募股权，同时擅长保险，同时擅长资本市场，同时擅长海外。你构建自己的资产包，我鼓励你考虑这些资产类别。可能没有达到详实资产配置要求，但是至少找到1+3带多，如果你的资产组合当中只有6百万的P2P，我觉得不太建议。尽管都是宜信财富的P2P，你也很放心，但是我仍旧不太建议，按照资产配置逻辑来说应该是一部分这个，一部分那个，一部分那个。

  【主持人】：非常感谢，我们还有一个问题。

  【提问】：今天很荣幸见到大名鼎鼎的李教授，我要请教一个问题，因为我也是通过宜信财富配置了海外资产，买了他们的美元母基金，世界房地产基金，还有物流地产，其实我还是有一点意识，正好宜信财富有这个机会，我就买了他们的基金。我请教李教授一个问题，在全球资产配置中，中国发挥的作用和角色发生了怎么样的变化？

  【李稻葵】：你可以再解释一下问题吗？

  【提问】：我的意思是以前是外国人到中国来投资，现在是中国人到国外看看，中国人除了消费，很多是消费带投资的。

  【李稻葵】：好的。我谈一下自己观点，从资产配置角度来看，应该是多元化，包括香港，澳洲，美国等等，一定是多元化，一定不是东方不亮，西方亮。就连发达国家自己都是多元化。我们从长远投资来讲，一定要有多元化的意识。我相信此时此刻大头的资产不应仅在国内，你已经在国内资产配置非常高了。你应该有这么一个多元化的策略。但是这个时候，我要特别强调一点，要有耐心。我认为在美国金融市场里，股票市场现在已经处在一个非常高的价值上。不谈价格，谈总的市场指数，所以你再指望它重复过去五年的业绩比较困难。所以要有一个思想准备。

  而且我个人认为欧洲可能在未来有可能重复美国过去两三年金融市场的走势，因为欧洲的量化宽松政策还在继续，欧元区经济还没有完全恢复，欧洲很多的实体经济实力还是相当强，尤其是德国，瑞士等等这些地区，只要跟着中国消费升级趋势走，他们还会受益，因为他们的技术是中国企业没有的。确实比我们领先不少。我也是给宜信财富管理提一个醒，在海外都往欧洲看一下，因为欧洲资产价格没有像美国涨那么高。总的一条原则还是应该多元化。

  其实有一类国外资产名义上看是美元资产，但是是中国资产，苹果6千多亿美元市值，但是至少4千多亿美元是中国的。而且还会往上走，所以你买苹果的股票，相当于买中国消费升级的股票，你去买宝马的股票，等于是买了宝马未来的业绩。这类股票好处是跟中国转型升级是挂钩的。谢谢各位！