万亿地方债置换正式开闸：江苏打头炮10余省跟进

  就在央行接连降准降息，地方债置换确定引入定向发行方式，并被纳入抵押品范围后，今年万亿地方债置换工作昨日正式开闸。

  5月12日，江苏省以特急的形式公布了江苏省政府一般债券发行信息文件（下称“文件”），半个多月前暂缓的今年首批一般债券发行工作重启。根据文件，2015年首批一般债券发行总额为522亿元，规模较原计划于4月23日发行的648亿置换债券有所“缩水”，其中3年、5年、7年和10年期的债券发行额分别为104.4亿、156.6亿、156.6亿和104.4亿元。四期债券公开招标时间定在5月18日，21日发行结束。

  作为今年首个发债的地方政府，江苏拉开了今年总计1.6万亿元地方债发行的序幕，其首批债券的定价水平及发行方式，对后续发行的地方政府债券而言，具有重要的参考意义。

  一位资深评级人士告诉记者，江苏发债之后，今年的地方债发行会明显提速，“目前地方正非常积极地组织承销团和评级机构。”

  债务置换首单“缩水”？

  今年地方政府的新增债券和置换债券总计1.6万亿元。其中，6000亿元为新增债券，1万亿元为财政部给地方下达的置换存量债务的政府债券（下称“置换债券”），两种债券都分为一般债券和专项债券。

  一般债券和专项债券的区别在于，前者针对没有收益的公益性项目，最终由一般公共预算收入还本付息，后者针对有一定收益的公益性项目，最终由项目对应的政府性基金或专项收入还本付息。

  江苏省一位财政人士告诉记者，江苏获得最高额度的置换债券为810亿元，其中一般债券648亿元，专项债券162亿元。

  在此次江苏省公开发行的522亿元一般债券中，置换一般债券308亿元，新增一般债券214亿元，低于此前计划的发债额度。

  江苏曾计划4月23日公开发行首批置换一般债券648亿元，而如今这个数字改成了308亿元，相差的340亿元置换一般债券去哪了？

  一位省级财政厅国库人士认为，“消失”的340亿元置换一般债券很可能采取了定向承销的方式发行，没有纳入此次公开承销。

  上述江苏财政人士告诉记者，原计划于4月23日发行的首批置换一般债券，因发债总额剧增，需要相关部门协调发债工作而被叫停。

  在江苏发债暂停期间，央行降息0.25个百分点，间接降低了地方发债的成本。近日，一份三部委文件在金融圈广泛转发，具体内容为，财政部、央行和银监会联合发布《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》（下称“通知”），明确地方政府置换债券发行引入定向承销方式，解决了债券投资机构因利率低而认购意愿不足的问题。另外，地方政府债券还被允许纳入国库现金管理、央行部分工具和商业银行质押贷款的抵（质）押品范围，从而解决地方债流动性差问题。

  昨天，地方财政系统人士向记者证实了上述文件的真实性。

  置换债券定向发行的对象主要是置换地方存量债务中银行贷款部分。江苏340亿元的置换一般债券若采用定向发行，约占置换一般债券总规模的53%。

  中金公司分析称，鉴于地方政府贷款的债务形式是大头，估计最终有6000亿~7000亿元的置换额度可能用定向发行，3000亿~4000亿元采用公开发行。

  不过，一位资深评级人士告诉记者，江苏648亿元置换一般债券未一次性发完也存在分期发行的可能，这样做的好处是可以平滑利率。比如由于发行时间不同，去年山东发债利率低于同期国债收益率，深圳发债利率高于同期国债收益率，但是就绝对值来看，深圳的发债利率却低于山东发债的利率。

  利率投标上浮15%

  地方政府债券发行利率低是金融机构购买意愿低的原因之一。

  江苏此次债券的承销商发行利率投标标位区间，为招标日前5个工作日中，待偿期为同一年限的国债收益率算术平均值与该平均值上浮15%之间。

  根据中国债券信息网公布的5月13日银行间固定利率国债到期收益率曲线，5年期的国债收益率约为3.06%。若以此作为国债收益率平均值，那江苏5年期的承销商发行利率投标标位约为3.06%~3.52%。

  “这符合市场预期。”申银万国研究所债券部估计，从承销商的角度来看，在完全市场化的情况下，10年期地方政府性债券相对于国债的合理利差水平在50~60BP之间。

  其实，15%的上浮比例与去年相同，但是今年财政部不允许地方债发行利率低于同期限国债收益率，故取消了下浮比例。去年部分试点地方债自发自还的地区，发行利率低于同期国债收益率引起不小争议。

  去年，作为自发自还试点地区之一的江苏省，发行了174亿元地方政府债券，最终债券发行利率与招标前5个工作日相同待偿期的国债收益率基本持平。

  “今年江苏也希望如此。”上述江苏财政人士说道。

  上述省级财政厅国库人士曾对记者表示，地方债最终发行利率还是要根据发行窗口期间资金面情况、承销商购买意愿等市场化因素来确定，地方虽然希望债券发行利率低些，但还是会尊重市场。

  经此次江苏发债评级机构中债资信评估有限责任公司（下称“中债资信”）综合评定，2015年首批江苏省政府一般债券信用级别为最高信用级别AAA。AAA级表明，此次一般债券偿债能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。

  中债资信认为，本批债券收入和本息偿还资金均纳入江苏省一般公共预算。发行规模占2014年江苏全省一般公共预算收入的比重为7.22%，占2014年全省综合财力的比重为3.46%，一般公共预算收入和综合财力对本批债券偿还的保障程度很高。

  万亿地方债发行提速

  在中央部门对地方发债协调工作结束后，江苏首批地方政府债券即将发行，这意味着其他地方发债也将提速。

  记者了解到，目前安徽、天津、贵州、宁夏、浙江、湖北、四川、山西、内蒙古、吉林、广东、海南等十余省份正着手组建债券承销团，并招标信用评级机构。上述省级财政厅国库人士告诉本报记者，当地积极准备发债工作，自己经常加班到深夜。

  4月底，财政部发文督促地方政府加快债券发行。而5月初印发的三部委“通知”强调，各地针对2015年第一批置换债券额度的定向承销工作，应当于2015年8月31日前完成。

  机构普遍预计今年地方债发行将集中在二三季度，而这也是今年偿债高峰期。根据审计署数据，截至2013年6月份的地方政府负有偿还责任的债务中，今年到期金额约为1.86万亿元。

  据财政部测算，此次1万亿元的置换债券将让地方政府减轻利息负担400亿~500亿元。

  财政部部长楼继伟在博鳌论坛期间表示，财政部正在跟全国人大进行沟通，可能会根据地方此次发债情况，准备进一步的替换。

  上述评级人士告诉记者，目前地方非常积极地组织承销团和评级机构。另外随着今年地方融资平台举债受限，举债额度明显下降，地方政府必然加快发债，解决融资难题。