海螺水泥：吨毛利低于预期导致业绩低于预期

　　评论：

　　目前我们和市场一致预期增速为95-100%。根据公告和我们依据价格及成本的测算，我们估计海螺水泥2011年业绩可能会低于市场预期。业绩低于预期的主要原因是吨毛利低于预期。公司三季度吨毛利127，四季度吨毛利可能进一步回落至100+，比预期低约20元。吨毛利低于预期的原因可能是：1）4季度价格逐月走弱，低于预期；2）人员工资奖金、停窑等费用四季度集中计提，超出预期；3）12月多条生产线投产，折旧超出预期。

　　下调盈利预测：

　　下调2012年和2013年盈利预测21%和19%至1.71元和2.00元，对应吨毛利假设分别为88元和93元，吨净利假设为49元和52元。下调海螺水泥H股目标价至26港元。

　　投资建议：

　　近日A股和H股海螺水泥反弹较大。按照我们下调后的盈利预测，A股估值处于板块平均水平，但H股估值处于板块较高水平。2011年业绩低于预期短期将会对股价，尤其是H股形成不利影响，客户需防范短期风险。

　　对于其他的公司，A股方面，还将可能低于市场预期的公司是华新水泥，冀东水泥低于市场预期的风险较小。H股方面，可能低于市场预期的公司有华润水泥（5%，但华润将略高于中金预期5%），中国建材低于市场预期的风险较小。

　　维持我们的观点，水泥行业盈利将在上半年周期性见底，而估值将在宏观政策以及市场流动性好转带动下提升。海螺水泥虽然业绩预期下调，但股价下跌空间有限。2012年整体看是业绩分化的一年，优选区域供需向好和盈利增长确定性强的股票。A股推荐冀东水泥，H股推荐华润水泥和中国建材。如果近期因海螺低于预期导致板块下跌较大，建议客户逢低买入冀东水泥、华润水泥和中国建材。

　　风险：

　　今年一季度价格超预期下跌；宏观政策放开的节奏低于预期；今年经济增长放缓程度高于预期。