通胀下行确立 数量型调控将成政策预微调主战场

　　统计局最新数据显示，10月CPI同比上升5.5%，增幅连续3个月下跌，标志着通胀拐点已经确立，下行之势已成。目前通胀持续回落的态势为紧缩货币政策释放出更大的调整空间，如无意外，货币定向宽松与局部宽松政策将不断强化。

　　在通胀受控之下，央行其实近月来已悄悄微调政策，露出放松端倪。央行周二在公开市场发行100亿元人民币1年期央行票据，发行量与上周持平，但发行利率则下调一点一个基点，向市场进一步释出放松的信号。

　　但基于通胀目前仍然在5%水平运行，可以预料，为了巩固通胀受控的成果，央行不会马上改变调整货币政策的价格型工具——减息，而是继续通过公开市场操作、调整存款准备金率等数量型手段，进行适度放松，以落实预调微调的新宏调政策，在平衡通胀与经济增长之间作灵活性选择。

　　公开市场操作将成“主战场”

　　中国通胀持续回落为货币政策预微调扫清道路。但目前政策全面转向尚无基础，央票发行利率下调并不等于降息在即。未来数量型政策工具尤其公开市场，有望成为央行操作的“主战场”。

　　国务院10月底常务会议释放信号称，将更注重政策的针对性、灵活性和前瞻性，适时适度进行预调微调。紧接着的11月第一周，在资金面并不紧张的情况下，央行公开市场操作结束此前连续两周净回笼，转为净投放净千亿元。

　　在表象之下，这或许意味着政策的车轮已经开始转向。交通银行金融研究中心研究员陆志明称，“未来政策调控将可能更倚重公开市场操作，预计以净投放为主。”

　　但据路透统计显示，中国央行公开市场11月央票和正回购到期量合计将达3,250亿元人民币，但主要集中在前两周；进入12月份後，央票到期量锐减至150亿元，而正回购目前看也仅有400亿元。

　　公开市场到期量偏少，央行的资金投放途径将受阻。因此分析师普遍预计，为挹注流动性，三年期央票或继续暂停发行，逆回购操作也是备选项之一。业内人士预期，央行很可能通过继续停发三年央票、进行逆回购操作等，来向市场挹注流动性，以满足部分经济领域及中小企业对资金的需求，确保实现“软着陆”。

　　央票利率下调非降息信号

　　继三年期央票中标利率三周前出现15个月来首次下滑後，周二央行公开市场一年央票中标利率亦出现28个月来首次下降。而一年央票发行利率更多被视作基准性的市场利率，对判断货币政策走向有更重要的参照意义。

　　从历史经验来看，央票利率下调往往是基准利率调整的前兆。自2010年10月20日央行重启加息以来，每次央行上调基准一年期贷款利率前後，同期一年央票发行利率都会相应上行25个bp左右。若追溯更早至2008年11月18日，一年期央票发行收益率当日下行96.03bp，之後央行分两次共下调基准一年贷款利率135bp。

　　对此，平安证券固定收益部研究主管石磊认为，一年央票发行利率下行，有一定的信号意义，但还不支持减息。

　　他并进一步解释道，12个基点才意味着趋势性的下行，一年央票发行利率能不能大踏步地往下走，仍有待观察。

　　中国央行货币政策委员李稻葵周三在北京举行的2011年国际金融论坛间隙，在被问及是否需要调整利率或者存准时，也对记者表示，目前大方向上应维持格局不变，短期货币政策不宜放松。

　　信贷政策亦将趋于宽松

　　视野中的数量型政策工具选项还包括趋松信贷政策、财政支出和存款准备金率等，这些工具都将助力中国政策预调和微调。

　　中国证券报此前援引银行业人士称，预计全年新增人民币贷款将在7.5万亿元左右。

　　据央行数据，今年1－9月新增贷款5.68万亿元，若非要达成7.5万亿元目标，意味着四季度每月新增贷款在6,000亿元以上。果真如此的话，四季度流动性无疑将相对宽裕。

　　此外，针对小微企业的金融支持已在增强，专项金融债已在审批中；信贷额度亦有望有所增长。陆志明分析，信贷定向宽松政策可能会进一步细化实施，尤其是向小微企业、三农和战略新兴产业等特定领域实施定向放松。

　　银监会上月进一步明确商业银行发行小型微型企业专项金融债条件，除需满足金融债发行相关法律法规及审慎性监管要求外，对于小微企业贷款达到目标的商业银行，可申请发行专项金融债。民生银行等专项金融债已在审批过程中。

　　而财政支出亦是一项不能忽视的资金来源。每年12月都有大笔财政性存款离开央行涌入商业银行，近两年年末财政存款的投放量都在万亿左右。

　　但今年年内财政存款有望提早减少，这将为市场投放更多基础货币。中金公司在11月的利率策略月报中就指出，财政支出时间可能提早，导致财政存款从11月就开始净减少，且投放量可能高于往年。