热点分析：宏观调控收效吗？

　　“宏观调控对中央政府来说，的确是一项挑战，从中央开始收紧银根，实行宏观调控，至今时间尚短，要确认调控是否奏效，现时仍言之尚早，相信最少也要到第二季尾或第三季初，才能作判断。”时富证券分析员陈英龙表示。 

　　鉴于92、93年的惨痛经验，宏观调控虽然未至令投资者闻风丧胆，但只要有任何风吹草动，都会触动投资者的官能反应。正如近期多种钢铁、金属产品的价格，比对3月初时呈明显回落，加上上周二中国人民银行发表第一季度货币政策执行报告，表示按照中央经济工作会议部署，在不断加强和改进金融调控，综合运用多种货币政策手段，对货币信贷总量及结构进行调控下，总体已取得成效，并正在发挥作用等言词，便惹起市场对调控收效的憧憬。 

　　然而，随之而来的数据，中国人民银行及国家统计局公布4月份的经济数据，全国居民消费格价指数（CPI）继续攀升至3.8%（见右图），广义货币供应量（M2）和工业增长在宏观调控下，依然保持增长，两者均增加19.1%，不免令人担心，中央会否再下药为经济进一步降温。国家发展改革委员会（下称发改委）更同时发出公告，将调控整顿清理的行业范围扩大至高耗能、高污染的电石和铁合金行业。而根据中新社引述发改委负责人表示，列入禁止类和限制类目录的行业主要涉及钢铁、有色金属、建材、石化、轻工、纺织、医药及印刷等，显示调控的范围逐渐扩散。 

　　在消息公布次日（上周五），国企股几乎全线下挫，跌幅最大的行业包括石化和钢铁业（详见表二），国企指数亦跌破3800点心理关口，不少股份已由52周高位大幅回落逾五成。 

　　调控初步见成效？ 

　　虽然央行表态，调控初步取得成效。但以市场资金层面看，央行近期两次调高存款准备金率，国内媒介仍指效用未算明显，以准备金上调的首个交易日为例，银行间债市短期回购加权平均利率，虽然从最后缴款日的2.57%，已回落12个基点至2.45%，但商业银行资金流动性仍非常充裕，反映央行以存款准备金率作调控的手法仍未见效。 

　　而中央亦表示，在目前的经济运行中，仍然有一些矛盾在扩散，如固定资产投资增长过快，一些行业和地区的低水平重复建设仍未有效遏止，资源樽颈约束加剧，通胀压力加大等，因此，未来的货币政策将会适度从紧。市场则普遍认为，中国加息的压力渐增，尤其是4月份CPI已升至3.8%，发改委亦一再强调，涨幅达4%以上，便会考虑加息，所以，未来两个月的CPI数据则非常重要。 

　　观乎发改委在3月初的公布，今年GDP增长7%、CPI约3%、广义货币与狭义货币增长17%等数据将为中央调控目标，虽然目前的数据仍超出此水平，但考虑到央行在去年9月第一次收紧银根后，各路诸候纷赶尾班车的情况，会陆续在今年第一季度开始反映。因此，调控是否收效仍不能单以3、4月的数据来衡量。 

　　“一些政府降温措施，从推出到见效需要的时间，一般是6至8个月之间，相信在中央近期全面宏观调控下，过热的情况已见顶，预计第四季的固定资产投资可望由首季的43%回落至20%。”BNP百富勤总经济师陈兴动相信，中国经济软着陆的机会较大。 

　　“以外国而论，GDP要是0%增长，就是硬着陆，但在中国不可能0%，7%可以是一个分界线，如果GDP增长低于6%就是硬着陆。”陈兴动解释。 

　　市场因素转变国企未宜捞底 

　　自今年4月中央政府加强宏观控调力度后，国企便开始拾级而下，以技术走势而论，上周收报3747点，已跌穿250天平均线的3823点，而黄金比率的0.382（调整升幅的38.2%）亦告失守，下一目标可能要看0.5即3715，甚至0.618的3308点，走势明显转淡。 

　　“虽然宏观调控对国企会有影响，但近期国企下跌的原因，主要还是基金策略转变。在3月底时，原本国企已作过调整，有部分机构投资者亦准备收集，但至4月中，市场确认美国可能提前加息，加上油价上升及恐怖袭击等，金股汇债均下跌，由于全球投资气氛欠佳，以及接近半年结的影响下，基金对全球投资策略作了调节，改持现金为主，令市场沽压加剧。”亨达投资研究部联席董事黎伟成表示，现时基金的洗仓尚未结束，预期起码要到半年结过后，差不多7月时，基金才会再作入市部署。 

　　尽管国企仍有不少优质股，即使宏观调控对其影响不大，但在资金流走的情况下，即使基本因素佳的股份亦难逃一劫，现阶段入市捞底的风险颇高。  

　　水泥价格回落幅度不大 

　　水泥在国内一直被视为能源消耗量大，环境污染严重的行业，加上行业分散，生产规模不足，无秩序经营情况屡见不鲜，政府一直希望关闭低效能的水泥厂。然而，由于固定资产投资增加，使水泥需求急增，令75%以上采用技术落后、危害环境及已遭淘汰的小水泥厂死灰复燃。 

　　国内水泥需求仍然庞大 

　　虽然水泥业已列入中央调控的名单上，不过，据ING的分析员透露，近期上海的水泥需求仍然旺盛，从某些水泥厂的产品只接受现金付款的情况看，反映它们的生意仍不愁。至于水泥价格，平均而论，4月份回落只有5至8%，幅度未算太大。至于水泥股方面，大部分析员均表示，股价下跌主要还是心理因素较大。“其实，调控对中长线行业的健康发展和市场秩序都有一定帮助。当然，短期影响不能避免，例如安徽海螺水泥（0914）的扩展计划，便可能要拖慢，有可能影响其06、07年盈利。不过，鉴于高标号水泥在国内需求甚殷，如公路建设，还有08年奥运，都会令需求加大，以海螺的市场地位和份额而论，长线仍可看好。”申银证券分析员廖丽娟分析说。现时海螺股价已呈超卖，不过，股价跌过没完没了，大部分业界人士均不愿置评，只因市场和心理因素难测，现阶段尽管反弹，但值博率却未必吸引。 

　　国内加息压力增地产股不利 

　　去年朱镕基离任总理职务前，已对房地产空置情况表示关注。以过热行业来说，房地产应是这轮投资过热的“先锋”。不过，在中央下令要打击的几大行业中，对地产的力度仍相对轻微。本来，地产股仍是中国消费全面升级的受惠行业，然而，由于国内房地产发展商的自有资金比例偏低（调控前一般银行只要求30%以上，远较香港的70%为低），在市道畅旺的情况下，不少发展商，千方百计筹够最低自有资金，便可向银行贷款，但市况一逆转，对金融体系的冲击便相当大。至目前为止，中央调控对地产行业最大的影响主要是收紧银根和土地供应两方面。 

　　负债高的国内地产股最不利 

　　“这些政策的突发性影响，当然对地产行业带来一定冲击，但对于现金充裕、口碑好的地产商，却仍然有一定的优势。”国泰君安分析师认张宇指出，基于国内人口多、需求大、消费层面改善等因素下，对整体行业仍然表示看好。 

　　不过，由于大部分国内地产股的负债比率均高逾80%以上（总负债除以股东资金比率），在中国加息压力逐步趋紧的情况下，相信市场仍持观望态度较多。