GDP破7.5%是大概率 降准时机仍未到

　　“今年全年GDP跌破7.5%大概是个大概率事件，至于大家关心今年会否降准，这是“猛药”，仍未到时候。”国信证券首席宏观研究员钟正生就今年宏观经济和货币政策的看法，发表了上述观点。

　　周三，国务院常务会议已经出台了一系列举措。于是，市场上到处都是山雨既来风满楼的喧嚣和期待经济下滑趋势明显，是否还会出台经济刺激政策？这是许多财苑网友关心的问题，钟正生回复，关于刺激政策，但还是那句话，不一样的稳增长！理由是：一、只是加快“已确定的扩内需、稳增长措施”而已。这还是应着“去年应对经济下行的经历”，即财政政策上定向发力（而非全面铺开），而货币政策上中性维稳；二是、就业市场波澜不惊，真正底限远未触及。因此，只会是托底经济的“微刺激”，不会是大干快上的“总动员”；三、给实体经济输血，不止货币政策放水一途，给小微企业减税亦大有可为。在投资倒逼信贷的内生货币环境下，当下松动财政政策要比松动货币政策有效；四、二季度资金价格走势，在很大程度上取决于融资刚性部门的融资需求消涨情况。如果地方债治理仍然严格，房地产调控没有明显松动，那么利率不敏感性部门的融资需求仍将被抑制，并可能带来长端利率的下行；如果政府局部松动房地产调控，定向发力基建项目，那么利率不敏感性部门的融资需求可能再度释放（当然不会是巨无霸的量级），这对长端利率可能就是一个利空；五、 事后来看，始自去年二季度末的财政刺激浅尝辄止，因为看到通胀抬头的风险；展望今年，地方杠杆率过快攀升，信用风险过快累积，将是悬在财政刺激头上的“达摩克里斯之剑”。本次会议强调“把政策支持和市场机制有效结合”，大概是要更多地依赖市场，那就会更多地摁住地方政府的“牛鼻子”吧。所以，也许我们最终还是会看到“保持定力”的政府！

　　对于大家关心的GPD，钟正生指出，李克强总理在两会结束后的记者会上强调，就业是增长的底线，稳增长的目的是为了保就业。在中国潜在增长率下沉的背景下，经济下滑但就业稳定的情况是更可能出现的。正是基于这一考虑，市场现在多将政府能够容忍的增速底线推定下调至7.2%。进一步地，如果7.2%是全年经济增速底限的话，那么某个季度甚至经济增速跌至7.2%以下都是可以接受的。所以，今年全年GDP跌破7.5%大概是个大概率事件了。但当前就业市场仍是波澜不惊的，这从“就业荒”还隔三差五地现诸媒体就可窥见一斑。这是这届政府似乎更加有“定力”的根源所在，增长与就业间的关系发生了结构性变化。

　　至于央货币政策，不少财苑网友都关心今年会否降准钟正生指出，降准是一剂“猛药”目前仍未到时候，钟正生解释，先回顾一下前两轮降准周期的情况， 2000年以来，我国存款准备金率只有过两次下调周期：第一个周期开始于2008年10月，到2008年底连续三次共下调了1.5%；第二个周期开始于2011年12月，后在12年2月24日和5月18日又分别下调。而在这两次下调存准周期之前，都出现了经济增速过快下滑，外汇占款流入规模锐减甚至出现流出。在微观层面上，则表现为实体经济融资需求不振，货币乘数大幅萎缩。

　　而目前货币政策的约束条件，并非基础货币的过度紧缩（市场仍在争议资金面为何超预期地宽松），也并非货币乘数的大幅走低（相比前两次下调存准前，目前的货币政策乘数并未明显降低），因而需要下调存款准备金率来扩大货币供应。进一步地，即便近期人民币汇率波动率加大，人民币升值的单向预期也有改变，但判断外汇占款就此跌入低谷，因而需要下调存准来加以对冲，也是稍显草率的判断。毕竟，中美经济增长的换档才刚刚开始，人民币汇率决定的本源（经济增长前景或者说生产率）并未发生根本变化。因此，除非看到经济增速过快下滑，而外汇占款流入规模锐减，才是预判降准的适宜时点。

　　钟正生进一步解释，即便货币市场流动性吃紧，商业银行放贷受阻，央行也完全可以先暂停正回购、开启逆回购、动用SLO和SLF等来释放流动性。因此，不管是从维稳经济的前瞻考虑，还是从维稳货币的当务之急来看，目前央行完全没有必要诉诸存准这一效果如此刚猛、信号如此强烈的货币政策工具（虽然小川行长一直强调，存款准备金率调整主要是对冲外汇占款的消涨，并不表明货币政策是松或者紧）。