三中全会四大改革看点及投资主题

　　周末即将举行的十八届三中全会已经成为近期市场最关注的热点。

　　罗斯柴尔德旗下爱德蒙得洛希尔资产管理(Edmond DeRothschild)预计，城镇化改革将会是三中全会的重点之一，并会涉及更多相关的细节，包括土地所有权改革、户口制度改革和社会福利服务的改善等。

　　“下一阶段，中国将进入改革红利的时代。”爱德蒙得洛希尔资产管理香港有限公司中国股票主管胡兴表示，结构改革可能令近期GDP增速有所放缓，但有助于提高GDP增长质量，他预期明年GDP增幅为7.5%。

　　高盛资深中国经济分析师崔历指出，站在市场角度，关注的主要是与中长期增长效率和增长持续性有关的政策信号。她预期，明年中国经济难有大幅增长，但外需逐渐转好，全球经济过去4、5年内首次持续加速增长，全球经济复苏有助于中国经济增长保持稳定，预计GDP增幅约7.7%。

　　四大改革看点

　　市场认为，成功实施结构性经济改革将会是未来中国经济可持续增长的关键，而其中，城镇化、金融改革、财政改革、国企改革又最受关注。

　　“城镇化的政策，包括土地确权以及户口制度的进展，未来(改革)主要是着眼于克服(过去政策)引起失衡的地方。”崔历认为，由于土地征地环节产权比较模糊，往往让用地环节比较浪费，土地确权方面的进展有助于提高中国未来5至10年的增长效率。

　　爱德蒙得洛希尔资产管理则认为，将城镇化比率的目标由目前的51.5%调高至2020年的60%，将会在未来几年对国内消费提供有力的支持。

　　“未来可能遇到的很多结构性调整问题，并不能依赖货币政策来解决。”崔历指出，财政改革方面，需要提高财政体系的透明度，令中央和地方的财政体系之间的关系保持平衡。在地方政府层面，改革应加强地方政府预算管理，提高透明度，将收支纳入预算过程，理顺中央和地方的财政关系，降低地方对土地财政的依赖度。中长期而言，要建立起较完善的地方债体系，开发债券市场才有助于解决地方政府投资期限与银行贷款期限之间的期限错配问题，而地方债体系的发展，同样要求提高地方政府预算过程的透明度。

　　瑞银特约中国首席经济学家汪涛认为，在财政改革方面，如果十八届三中全会上能提出一个明确的未来几年里基本解决地方政府财政问题的路线图，对市场而言，将会是一个正面意外。

　　金融改革方面，崔历坦言，取消存款利率上限这个最终方向并没有太多悬念。她指出，未来一段时间，货币政策还将继续温和收紧，未来新增贷款速度有一定下调空间，如果经济出现下行风险，相信会由财政政策来补上缺口，而不是通过放松货币政策来刺激经济。

　　对于“383报告”提出的以倒逼式改革发展人民币国际化，崔历认为，人民币的国际地位是随着中国金融开放一起发展的，并不一定是一个直接的目标。人民币国际化，成为结算货币，意味着政府不能再控制资金进出的速度，因此，要求中国的金融体系达到比较成熟健全的水平，能够对应外界冲击，“要看国内的其他改革能不能跟上，(人民币国际化的)制约因素还是中国金融的开放程度和金融体系的成熟度。”崔历表示。

　　汪涛认为，如果政府宣布将在很短时间内建立存款保险(放心保)制度和危机处理制度，意味着利率市场化的进程可能比目前市场想象的更快。如果有措施鼓励银行加快核销坏账、加速股权融资，对市场来说将会是一个正面意外。

　　不过，对国企改革，市场的态度更为谨慎。“给国企改革的定调比较复杂。”崔历坦言。汪涛则认为，如果三中全会上关于国企改革的提法超出寻常的习惯用语，提出国有资本出资人和国有资产管理分开的明确计划，比如将部分国有股划转给社保基金、国有企业从部分行业退出或分拆一些大型国企等，将意味着政府改革国企的决心超出预期。

　　四大投资主题

　　“我们把中国现在的经济分成"新经济"和"旧经济"两块，旧经济是那些过时、产能过剩、污染严重的行业。”胡兴表示，随着中国走向结构性改革，站在市场角度，投资方向也需要随之转向中国的“新经济”，包括得到政策扶持、具备创新能力等行业。

　　依照这一原则，胡兴认为，新能源与环保、城镇化、医疗保健及消费是接下来一段时间的四大投资主题。

　　“新能源与环保是我们目前持仓权重最高的行业，经过上一阶段的发展后，改善生活水平将是新的重点。”胡兴指出，在医疗保健方面重点看好传统医药;消费方面则关注仍能实现较高增长的细分领域，如日化用品;城镇化方面除了关注与环保等有关能够改善生活水平的细分领域外，城市交通相关领域也值得关注。

　　整体而言，中国银行业仍然不被看好。“对我们来说，投资中国银行更像是做交易。”胡兴坦言，流动性收紧令银行业受到影响，眼下，银行业出现分化，四大行为代表的大银行的净息差水平仍能有一些增长，而小银行受到的影响则比较明显。坏账率尽管目前处于低位，但未来面临上升风险。

　　“(银行业的)基本面因素不可能在近期明显改善，但其估值又很吸引，因此我们所考虑的是多少负面因素已经被估值所反映。”胡兴指出，总体对银行业持“减持”态度，但具体则取决于估值水平，如果足够便宜，则会考虑买入。