6月官方PMI符合预期 经济将逐步加速

　　2013年7月1日，中国国家统计局和中国物流与采购联合会联合发布的中国6月份制造业PMI指数回落至50.1，而5月份为50.8。这是国家统计局制造业PMI指数连续第九个月高于50的临界点。

　　分企业规模看，6月份大型企业PMI回落至50.4（而5月份为51.1），但这是续第十个月高于50的临界点，中型企业PMI回落至49.8（5月份为51.4），小型企业PMI小幅回升至48.9（5月份则为47.3）。

　　摩根大通中国首席经济学家朱海斌发布观点称，今天公布的PMI指数符合预期。短期内中国经济面临的最大挑战仍是制造业的疲软。这与多个重点行业（钢铁、水泥、机械等）产能过剩以及投资回报率下降相关。尽管如此，以下几大因素将支撑未来经济的复苏：(1) 持续强劲的基础设施投资和稳定的民间房地产投资；(2) 2013年下半年全球经济形势的改善；(3) 2012年四季度和2013年一季度信贷增长的滞后影响。

　　摩根大通维持2013年全年增长7.6%的预测。环比来看，预计未来几个季度经济将逐步加速（一季度季调环比折年增速为6.4%），但复苏势头较为温和。

　　在诸多因素中，信贷渠道的影响是最大的不确定性。2012年四季度和2013年一季度快速增长的社会融资总量与弱势的经济数据之间的脱节表明中国的信用传输渠道可能没有过去有效。这可能归因于两点原因。第一，较大部分信贷参与到了投机活动中。例如部分公司将较低利率获得的银行贷款投资于影子银行活动（例如以较高利率借给信托公司）。这意味着社会融资总量数据可能高估了信贷对实体经济的支持力度。第二，近年来投资效率持续下降，现在每单位GDP需要的投资量和信贷量要更高更大。

　　信用渠道效率下降引起了决策层的注意，这也是人民银行不愿放松货币政策的主要原因，但通胀压力较低暗示着存在降息或降准的空间。人民银行希望首先修复信贷渠道的效率。在银行业遭遇钱荒时，人民银行采取了强硬立场，希望借此向市场传达几点信息，即打击投机活动的决心，银行需要更妥善管理自身的风险，以及信贷需支持经济活动。

　　预计未来数周银行间资金压力将得到缓和。而其影响尚未结束，并有可能通过如下两种渠道影响经济复苏。

　　第一是信贷增长放缓。从某种程度来说，这实在意料之内。一季度罕见的社会融资总额并无法持续。根据预测，2012年全年社会融资总额将在18万亿左右，这也就是说6至12月的预期规模为9万亿元，甚至低于去年同期水平（9.7万亿元）。从量上看，预计今年4季度社会融资总量增速将从1季度的21.2%降至18.5%。即便如此，这一速度仍高出名义GDP增速一大截，但如果信贷构成问题得不到解决，实体经济部门将受到流动性紧缩的冲击。

　　第二个渠道是贷款利率的增长。未来几周银行间资金利率将回落至更为合理的水平，但很可能仍将维持在压力前水平之上，如果金融机构将增加的融资成本传导至最终借款方，实际上相当于收紧了货币投放，将对经济活动造成下行压力。

　　货币紧缩方案与中国人民银行审慎货币政策声明并不一致。中国人民银行仍具备纠正潜在紧缩倾向的政策余地，通过公开市场操作确保稳定的流动资金状况，如果资本流入的步伐明显放慢则降低存款准备金率，以及如有必要削减政策利率以降低贷款利率，同时与进一步提高存贷款利率浮动范围相结合。

　　然而，恢复信贷渠道的有效性超出央行能力，特别是投资效率下降的问题。这将需要支持性财政/产业政策和结构改革。短期内此类措施包括：

　　金融改革，建立以市场为基础的金融产品定价。这对于消除投机性金融活动背后的诱因至关重要。预计金融改革将在2013年及未来几年加快步伐，同时未来6-12个月可能采取以下改革措施：（1）在当前汇率制度内扩大每日交易波幅；（2）增加存款利率的浮动区间，其次取消贷款利率的限制；（3）引入存款保险制度；（4）拓展促进资本流动的渠道，包括内流及外流（如QDII2）。

　　在各个板块开放/公平利用曾以金融、铁路等国家主导行业为主的私人投资渠道 。

　　在企业部门，尤其是在这些政府政策支持的领域降低税收负担。其中的一个例子是在今年扩大服务行业增值税改革（从10个省市扩展到全国范围）。此外，政府还将为企业提供财政支持（减免税或补贴），以鼓励企业进行再投资。