浙江水泥开创股权信托新模式

　　冯是浙江光宇集团创始人，持香港一间上市公司浙江玻璃（00739.HK）1.1458亿股（占67.4％），并持浙江水泥96％股权。此次股权信托的2.11亿被用来对浙江水泥的增资扩股。

　　但于浙江水泥而言，这2.11亿却并不够用。一个例证便是，浙江水泥未来几年对外总投资额将达54亿，而在股权信托之前，浙江水泥股本仅1.2亿，净资产也尚不足2亿。

　　8月12日，光宇集团财务总监洪阿土在接受记者采访时则指称，浙江水泥的目标是成为浙江玻璃第二，信托只是因为暂时资金缺口才被考虑。

　　中国社科院金融研究所尹中立博士分析后认为，冯光成高举股权信托牌，其背后应另有玄机。

　　浙江水泥前世今生

　　一年半前，冯光成因成功打造内陆第一只H股——浙江玻璃而名声大噪。而少有注意的是，在浙玻上市当年，冯即已试水水泥业。

　　2001年2月，冯光成与他的核心团队徐海潮、金锦龙、冯利文和冯光继等五人出资1.2亿成立绍兴县华强水泥有限公司（2003年4月14日更名为浙江水泥有限公司，以下统称为浙江水泥），其中冯光成占96％，其余4人各占1％。而这五人，后来也成为浙江玻璃上市的五位发起人股东。

　　2001年12月10日，浙江玻璃香港成功上市，净募5.28亿港元，其股本由5000万元一夜飙升至5.79亿，令人侧目。此后某年某月，冯在言及上市体会时，便是一番感叹，“世界500强，没有一家不是上市公司，没有一家是靠自身积累发展成500强的。”等云云。

　　从冯所言，其实已然表明，若要做大浙江水泥，惟有打造上市。而在冯氏财富谱系中，浙江水泥仅居浙玻之后，其产业也有做大的可能。

　　在冯氏财富谱系中，以冯个人为最顶端，下设浙江光宇集团（1996年成立，冯光成持96％），充当管理控股型公司角色，可合并冯氏旗下各控股公司，而光宇的核心公司则包括浙江玻璃、浙江水泥及浙江科技公司等。

　　截至2003年3月31日，光宇集团总资产25亿，净资产13亿。同期浙江水泥的财务数据为，总资产4.44亿，净资产1.96亿。

　　从财务数据分析，浙江水泥历时两年，净资产仅增63％，相比水泥行业2002年较2001年52％的利润增幅，浙江水泥是处于劣势的。

　　“主要是资金缺口。”光宇集团财务总监洪阿土说，“水泥行业现在是供不应求，毛利率高达40～45％，今明两年是浙江水泥的快速扩张期，资金需求较大”。冯光成则向记者表示，在投资浙江玻璃取得巨大成功后，水泥将被作为第二个支柱产业加以发展。“上规模，以规模化争效益”是浙江水泥今后的重要发展策略。

　　很快，浙江水泥抛出大单。2003年6月9日，包括11条日产5000吨、1条日产10000吨新型干法水泥生产线设计、20台主机设备订货合同在绍兴签约，预计投资规模将达54亿元，成为国内水泥行业一次投资规模最大的建设项目。

　　“一年后即可产生效益，但现在我们缺少资金启动。”洪阿土说。

　　股权信托背后玄机

　　此时，丁建萍开始进入冯光成的视野。丁是杭州信托的执行总经理，为业内知名专家。

　　在前期沟通之后，丁开出了他的股权信托方案。依据该信托计划，浙江水泥可募集2～3亿资金，信托期限两年，预期年收益率6％。信托资金被用于建设长兴、常山和富阳等地的水泥熟料生产线。

　　令丁建萍欣喜的是，浙江水泥股权信托产品自2003年6月26日进入推介期，至7月31日推介期结束期间，销售行情一片大好。

　　证券分析师余凯称，销售火爆原因应与其是浙江首只股权信托产品有关，而水泥行业的高回报也应有所关联。

　　丁建萍则向记者坦言，“如果不是浙江水泥主动要求，完全可以达到3亿信托资金规模。而截至7月31日，2.11亿信托资金只用去76份信托合同，与200份相差甚远”。

　　记者问冯光成，既然欠缺资金，为何不足额募资3亿？

　　冯先笑后语：“担心杭州信托比例过高，所以就此止步。而杭州信托的2.11亿股权，等两年期满后，我们也是要回购的。”

　　因为担心控制权旁落，在信托计划成立不久，冯光成与其他四位个人股东一同对浙江玻璃同比例增资，增资额为2.51亿。增资完成后，浙江水泥的总股本达5.82亿，其中冯光成出资3.56亿，占61.20％，独占鳌头；杭州信托出资2.11亿，占36.25％，位居次席；冯利文等4人则分别持有0.64％。

　　“保持控股固然重要，但并非核心所在。”尹中立说，“在信托期满后，冯将通过光宇回购股权，这才是最关键的”。

　　依据信托计划和光宇集团同杭州信托签订的《出资转让合同》，在信托两年期满后，光宇集团或其指定的第三方将受让杭州信托持有的浙江水泥的股权，受让价格为杭州信托原始投资价格的114％（不变价格），分两年付清。

　　“三个熟料基地今年将分别投入1.5亿，预计明年即产生效益。”洪阿土说，“预计2004年下半年，每个基地应有6000万左右的利润，届时回购资金是完全没有问题的。”

　　而至信托期满时的2005年7月底，依洪阿土预计，浙江水泥净资产有望达到10亿元，对应其每股净资产为1.72元，较1.14元的回购价格，冯光成显然是大赚了。而在10亿的净资产基础上，浙江水泥可动用的资金则应是不可同日而语了。

　　“这正是信托资金的杠杆效应。”丁建萍说。

　　但冯的野心还不止此，冯最根本的想法在于，通过信托缓解浙江水泥一时资金之需，而在获利之后，便及时“踢开”信托，仅由创始人股东赴海外上市。此为冯的一石二鸟计划。

    创富灵感点：优先股融资＋关联方回购

　　与冯光成施展财技的同时，浙江水泥的信托模式也吸引了众业内人士的关注。

　　“该信托计划的本质，应是一种优先股融资。”丁建萍说，“而最终通过关联方回购的方式，可谓股权信托的创新”。

　　信托专家丁忠民指称，优先股融资在国外相当普遍，其主要用途包括：清偿公司债务；帮助公司渡过财政难关；欲增公司资产，又不影响普通股股东的控制权。

　　“从浙江水泥的信托计划分析，浙江水泥融资的目的是符合优先股特征的。”丁说，“但在中国，优先股尚未发行过，而公司法对于股本回购也有严格的限定”。

　　根据公司法第一百四十九条规定，公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。

　　“因而，此时如何以普通股融资的方式达成优先股的目的就显得至关重要。”丁忠民说，“而通过信托期满后由浙江水泥关联方光宇集团回购，于信托投资者、信托公司和浙江水泥及股东方，却是可以实现多赢的。”

　　若此，如何确保光宇集团能够按时出资回购股权便是信托计划成功的关键所在。

　　“我们进行了严格的风险控制，这在此前市场出现的众多股权信托产品中，也是未曾出现的。”丁建萍说。

　　根据此项信托计划，其风险控制包括以下内容：

　　其一，在信托成立两年期限内，浙江水泥所有股东均不得分红。其二，信托成立两年期限内，由杭州信托派驻董事、财务总监和办公室主任各一名。其三，三重担保。第一重由冯光成个人出具连带责任《保函》，保证光宇集团按期支付股权转让款；第二重则由浙江水泥所有5个自然人股东将所持浙江水泥股权质押给杭州信托；第三重则由非关联第三方浙江中成建工集团有限公司和浙江展望集团有限公司提供连带担保。其中，浙江中成建工集团有限公司系中国建筑业十强企业。

　　此举，于信托投资者而言是保证资金回报率；于信托公司而言，是保证信托产品销售通畅；而于原本就要回购的冯光成而言，却似乎有多余的嫌疑。

　　“但不管如何，这种方式是多赢的，其信托背后的玄机也正显示出冯光成一石二鸟的过人之处。”尹中立博士最后分析说。(汪恭彬)