柘中建设:股价破发 前景堪忧

　　柘中建设（002346.SZ）是“幸福”的，上市之前，依靠招股书对业务增长前景的美好“畅想”，吸引了众多投资者对其寄予厚望，致使公司超额募资3.4亿元。

　　然而，投资者却是不幸的，作为国内PHC管桩行业龙头，柘中建设经过东方证券保荐在今年1月28日正式上市，上市当日获得7.5%的涨幅，但好景不长，股价在第三天便破发，后一路走低，至今股价仍远低于发行价19.9元。

　　上市前，公司自称业绩可实现高速增长；而上市后，这家可以提供直径600mm以上的PHC（预应力高强度混凝土管桩）管桩的专业建材生产企业，因为主营业务受限大，竞争对手增多等因素，业绩持续下滑，使走低的股价雪上加霜。

　　8月3日，柘中建设董秘徐华梁对记者表示：“由于公司位于黄浦江畔，受世博影响，今年上半年业绩大幅下滑已成事实。”对于投资者而言，招股书中那些言之凿凿的增长前景和理由，一切都变了。

　　业绩“变脸”风险明知不提

　　实际上，业绩下滑本应在柘中建设和东方证券的预期之内，两家企业在招股书和发行保荐书上，只字未提。

　　在东方证券对柘中建设的保荐书上，赫然写着：由于我国国民经济在较长一段时期内仍将保持高速发展，下游建筑行业投资的稳步增长，未来几年大直径PHC管桩需求将继续保持增长。

　　在溢美之词背后，东方证券却对PHC大直径管桩因为施工噪音不适用于城市民建，而民用建筑30层以上所需的直径800mm以上的PHC管桩无法陆运等限制发展的重要因素写入招股说明书中。

　　柘中建设的保荐人之一于力对记者表示：“公司业绩发生变化，是因为对复杂的市场情况估计不足。”然而，管桩企业受噪音限制以及运输限制等发展不力因素，并不是因为2010年市场情况复杂才存在的。

　　7月14日，柘中建设发布了中报业绩预告的修正公告。公告称，公司在一季报上对公司上半年的业绩作了预计，预计归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比变动幅度是下降 30%~40%，预计归属于上市公司股东的净利润是 2000 万元；现修正为归属于母公司所有者的净利润与上年同期相比下降 50%~60%。

　　徐华梁对此的解释是：“对世博的情况估计不足。因为世博会，黄浦江航道限制船只进出，导致公司的产品出不去，原料进不来。”

　　然而，世博会因素在柘中建设招股书中，未被提及。根据柘中建设的招股书显示，随着中国沿江沿海港口建设、航道与公路网建设、船舶制造业的蓬勃发展，公司主营业务规模及利润将呈现连续快速增长局面。

　　事实却是，公司业务规模及利润，显然没有出现连续快速增长的局面。

　　长期发展受限

　　尽管柘中建设一直强调，今年上半年业绩大幅下滑是因为世博因素导致的，但各机构的研究员却并不那么看。

　　中银国际研究员李攀早在3月29日就曾发过报告表示，柘中建设长期发展受限。李攀表示，柘中建设所生产的大口径管桩受到岸线、材料、地域的限制，在广东和北方等地尚未得到广泛应用。大口径的管桩难以规模化扩张，产能增长空间有限，目前只能依赖上海的岸线条件。

　　柘中建设的主要产品是大直径管桩制品，这种1993年由日本引进的管桩技术，虽然整体强度和寿命（大约是100年）都高于钻孔灌装的实体桩，但是目前国内大多数采用的管桩还是钻孔灌装的管桩。

　　钻孔灌装管桩是在施工现场打孔浇灌混凝土的实体桩法，这项打桩工艺虽然导致施工现场杂乱，但是并不产生很多城市噪音。PHC管桩技术则需要通过打桩技术打入地下，每根桩涉及几千锤，会造成较严重的城市噪音。

　　尽管现在有用液压机的方式将桩打入地下，但是相关设备造价昂贵，PHC管桩低价优势消失，因此在城市中使用较少。

　　再加上目前城市里边最新的建筑，以30 层以上的高楼较多，对PHC管桩的直径要求为800mm 以上，因为这个直径的管桩无法陆运，只能海运，这也是PHC管桩在城市使用受限较多的原因之一。

　　此外，李攀还在报告中提及，PHC管桩对水泥、沙石料相对挑剔，例如柘中建设的大直径管桩，水泥只用海螺水泥安徽的产品，沙石料也讲究。PHC管桩受到北方天气的影响，使用较少，北方码头大规模使用的还是钢管桩和方桩（钢管桩和方桩的成本高于PHC 桩的成本）。

　　根据资料显示，柘中建设的产品曾经用于2006 年大连造船基地，抗冻实验过关，但是目前北方市场仍然较难进入，未来大直径管桩在北方扩张遇到限制的一个原因在于北方原料不行。

　　据徐华梁介绍：“公司暂时没有在北方建立新的大直径管桩生产基地的计划，不过并没有放弃渤海湾多个港口码头项目的争取。”

　　实际上，因为距离较远，柘中建设的大直径管桩的竞争优势并不明显，因为如果从上海生产基地将管桩运往大连，仅运输成本就要占到总成本的三分之一。

　　竞争劣势凸显

　　在广东地区，目前PC管桩的技术，使用得比较多，这个地区的管桩大多由外资的广东裕大管桩公司提供。虽然PHC管桩的技术优于PC管桩，但是广东缺少黄沙、石子，没有生产PHC管桩的优势条件。柘中建设目前也因此没有在广东建大直径厂的计划。

　　柘中建设直径小的管桩生产基地，可以考虑全国布点，但因为小管桩生产门槛低，竞争者众多，毛利低，没有发展的余地。也因此，国内多家管桩企业，把目光集中在毛利高，生产者少的大管桩项目上。

　　其中，声称自己是全球最大管桩企业的建华集团，于去年下半年在安徽芜湖筹建了生产直径600mm以上的大管桩生产基地，这个基地也是建华集团遍布全国的管桩生产基地中最大的一个。徐华梁承认，未来建华安徽项目将会是其公司的有力竞争对手。

　　8月3日，建华集团安徽分公司市场部主任许俊对记者表示，公司正在筹建中的大直径项目会在今年年底投产，而这个基地将会拥有独立运营的码头，还临近原料商海螺水泥，未来经营优势明显。

　　除此之外，国内最大的大直径管桩生产商——中交三航目前产品主要用于中交集团内部自销，但据其内部人士透露，目前公司也有意向，向外发展。

　　而分布于长江沿岸的江苏省内，目前亦有多个大直径管桩项目在上马，这些项目均拥有岸线和原料的优势，那么下一步，柘中建设可能将无法继续保持600mm以上的大管桩29.24%高毛利率的优势。

　　这对于主业单一的柘中建设并不是好消息，尽管徐华梁表示，公司目前拥有品牌和技术优势，尤其是直径1200mm和1400mm的管桩，目前国内还没有其他企业能够生产，但他也承认，未来或许不超过2年，公司的优势将不会再像现在这样明显。

　　除了以上的利空因素外，目前柘中建设生产基地位于上海奉贤，原料成本高、人工成本高等劣势还会再将柘中建投拖往不利之地。

　　这也是柘中建设至今未启动招股书确定的募投资金使用项目的主要原因。在招股书中，柘中建设原本募集资金主要将用来扩张本部基地。“因为在制作募投计划时，并未发现建华安徽项目。” 徐华梁表示。