徐工科技：资产注入途径更清晰

　　事件：徐工科技（000425）公告，预计今年上半年实现净利润约30万元，较上年同期大幅减少超过90%。公司公布了大股东的合资进展情况，宣布徐工集团、徐工机械不准备再与凯雷就相关合资事项进行合作。

　　点评：公司在装载机及铲土运输行业的份额继续下降、产品型号升级及价格调整滞后于竞争对手，以及原材料成本及费用水平的快速上涨是造成净利润大幅下滑的主要原因。而且，看不到现有业务绩效在中短期内能够显著改善的信号。

　　历时数年的凯雷并购活动最终无果而终。我们相信商务部及相关国资监管部门对外资并购越来越严格的审核、徐工机械近年来盈利规模的急速增长、以及凯雷无法获得控股权是造成其选择退出的主要原因。

　　在此背景下，徐工机械下属主要经营性资产通过定向增发方式注入徐工科技的路径将更为清晰。公司在前期公告中对资产注入范围已有大致说明，我们相信凯雷的正式退出将加速上述资产整合与注入。

　　按我们的估计，2008年包括徐重、徐工进出口公司等资产将实现销售收入约180亿元，净利润约15亿－17亿元，按当前工程机械行业估值水平计算的总市值240亿－270亿元。但是，考虑到徐工科技现有业务绩效的或有下滑风险、春兰汽车短期内仍将继续出现亏损等因素，我们认为完成整合后的合理市值约220亿－240亿元，仍较公司现有市值增长超过180%。