帮助引资砝码有多重 徐工并购案再调查

编者按：     今年两会，外资并购问题成为代表委员热议的话题之一。温家宝总理在今年两会所作的《政府工作报告》中也提出，要加强对外资并购的引导和规范。2006年，“凯雷并购徐工案”(以下简称徐工案)引发诸多争议，也引起了管理部门及社会公众对国内产业安全问题的关注。本报记者对该案一直进行跟踪采访，近日发现该交易不仅争议风波未息，而且交易过程更存在不少耐人寻味的细节。现将再调查结果披露，以便读者更清晰把握事态全貌。

    改制财务顾问是“皮包”公司原始股东有两个是农民

     北京鑫兰图投资顾问公司(下简称鑫兰图)是徐工改制谈判的财务顾问。在鑫兰图的协助下，徐工集团制作了徐工改制的两个关键文件——《徐工集团工程机械有限公司引进战略投资者改制方案》和《徐工集团工程机械有限公司职工分配安置和调整劳动关系实现方案(草案)》。

     但是这家公司注册资本只有10万元，而且注册地址(北京海淀区紫竹院路88号紫竹花园A座602室)现在是一普通住户家，记者找到该地址时，住户对记者表示，已经在这里居住多年，对鑫兰图并不知晓。也就是说这是一家“皮包”公司，它成立于2003年3月28日(恰恰在徐工集团启动改制之前)。

     鑫兰图给徐工递交的公司简介显示，主要管理人员是：曾任德国梅塞尔中国公司财务总监的欧阳光(执行董事)，在红塔证券任职的王革文(执行董事)，曾就职国泰君安证券公司的向东(业务董事)，曾就职中国国际金融公司的彭俊青(业务董事)，曾就职国泰君安证券公司的于睿(业务董事)，曾任中国路桥集团海外财务部总经理的李强(业务董事)，曾任中勤会计师事务所合伙人的陆晴(业务董事)，曾就职于申银万国证券、首创集团、万盟公司的张云岭(业务董事)，以及中国政法大学硕士、注册律师张盟(法律顾问)。但是，记者联系上的这些人中的大部分都不承认和鑫兰图有关系。

     鑫兰图原来股东是李强、王伟、张国山，2006年6月徐工案被媒体炒起来后，鑫兰图股权发生变更，李强将股权转让给李健，王伟将股权转让给李康。

     记者调查发现，鑫兰图最初的股东王伟和张国山是湖北宜昌市兴山县榛子乡的农民，他们对鑫兰图的具体情况并不知情。鑫兰图的幕后实际控制人到底是谁至今不明；但是记者了解到，鑫兰图从徐工获得了大约180万元的顾问费用；有人士分析，鑫兰图可能是由部分中介机构的专业人士临时为徐工改制成立的走账公司。

     徐工对于改制这么重大的事务，为何会选择如此一家公司做财务顾问？徐工集团董事长王民在接受本报记者专访时表示：“我们当时主要看重的是王革文等这些中介人士的背景和专业水准。”但是，当记者就“是否担任鑫兰图执行董事以及是否参与了徐工改制”等问题电话采访王革文时，王革文对记者的回答是“不清楚。”

     凯雷“帮助引资”的砝码有多重

     在收购徐工机械股权的同时帮助引进其它项目是凯雷的一项重要砝码。徐工集团在制定评标标准上坚持：“是否承诺引进项目”是一项重要标准，并分值比重很高。谈判过程中，凯雷提出收购徐工机械股权后，将引进汽车底盘(美国GVW公司)以及发动机等项目。

      有知情人士向记者透露，在竞标结果出来之前，每次谈判时凯雷几乎都把美国GVW公司的人邀请来，以表示凯雷在积极“引进项目”，但是，GVW方的代表每次谈项目时却少有实质内容。王民也承认：“在评标中，我们比较看中投标方引进项目的意向。”

    “承诺引进项目”是凯雷中标的重要因素之一，但是在后来凯雷与徐工集团达成的协议却表示：若不能最终引进汽车及底盘两个项目，凯雷将承担每个项目750万美元，总计1500万美元的罚款；更为值得注意的是这1500万美元罚款不是给徐工集团，而是给凯雷将要入主的徐工机械。这样一来，即使凯雷没有引进这两个项目，对凯雷也没有多少实质的损失。

      徐工汇报凯雷方案未说实话？

      2004年10月21日，徐工集团向徐州市政府提交的《徐工集团工程机械有限公司引进投资者第二轮竞标工作情况汇报》(下称《汇报》)称，经过徐州产权交易所和摩根大通证券(亚太)有限公司的工作人员对评委打分的现场统计，最后凯雷的最后得分为89.18，摩根最后得分为61.04。值得注意的是，在这轮竞标中，凯雷并非出价最高者，其实质出价比另一竞标者摩根大通低大约10亿元。

      但《汇报》称凯雷所获得高分的理由是：1，在引进柴油机合载重汽车及底盘项目方面的承诺；……5，整体交易对价(3.7亿美元)较具吸引力，且可以全部为旧股；……

      但是，凯雷于2004年9月29日提交的竞标文件显示：“凯雷集团拟为此投入3.7亿美元现金，我们计划以此价格一次性投入现金以增资扩股和收购部分国有股，以解决徐工机械历史遗留问题，并为大型投资项目提供充足资本金。在此基础上，为了迅速增强徐工机械实力，占领市场制高点，我们希望此次改制以增量改制为目的。因此，凯雷建议在我们投入的现金中，除了用于员工身份置换，资产管理公司回购股份以及其它解决历史遗留问题所需外，其余应尽量作为增资扩股而用于徐工机械的下一步发展。上述金额在正式投资合同生效时将以美元现金方式一次性支付给徐工机械。”

      由此可见，凯雷的3.7亿美元收购资金不是给徐工集团，而是给凯雷控制的徐工机械。在这份竞标文件中，凯雷根本没有承诺“3.7亿美元可以全部为旧股”，在最重要的交易价格问题上，徐工集团是否没有对政府说实话呢？

      徐工集团董事长王民、分管副总经理王岩松、经济运行部部长王庆祝三人在接受本报记者专访时并未给出解释。

      但在此后，在徐工集团的建议之下，徐州市政府同意凯雷作为优先谈判对象，同时授权徐工集团及其财务顾问、法律顾问与凯雷亚洲进行一对一谈判。

      最终凯雷中标。

      3月12日，商务部长薄熙来就徐工案表示，凯雷和徐工双方仍然在就投资比例进行协商，一旦达成一致，向商务部提出申请，商务部将依法进行审理。更有媒体报道，凯雷可能降低收购股权比例，并可能再次提高每股收购单价。至记者发稿时止，凯雷和徐工双方均未证实。

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     徐工机械交易估值：贱卖还是溢价

     作为优质国有龙头企业的徐工机械，其出售价格一直是争议颇多。

      有专业人士计算，当初凯雷收购徐工机械85%股权付出22.13亿元(20.69亿元外加1.44亿元股权溢价)，徐工机械的估值大约为22.13/85%=26亿元；去年10月25日，凯雷和徐工签署新修订的协议，凯雷收购徐工机械50%股权付出15.09亿元(12.17亿元外加2.92亿元股权溢价)，徐工机械的估值大约为15.09/50%=30.18亿元。有关人士认为，凯雷由获得绝对控股权到相对控股权反而提高了对价，从这个角度来看，徐工当初被贱卖。

      国家发改委经济体制研究所研究员高梁认为，修改协议后，徐工依然是被贱卖。在2006年中，有业内人士计算认为，综合考虑各方因素，徐工机械的价值应在80亿元左右。另外，有机构认定“徐工”品牌的价值为80.6亿元，为中国工程机械行业最有价值的品牌。记者从江苏省徐州市有关部门获得资料显示，徐工机械2006年前三季度实现利润总额为6.2亿元，净利润约为4.1亿元，全年净利润大约在五亿元左右。如果将徐工机械整体上市，简单计算：根据目前20倍的平均市盈率，其市值将高达100亿元左右。

      根据徐工与凯雷的新协议，凯雷实质出资不过15.09亿元(12.17亿元外加2.92亿元股权溢价)就获得了徐工机械50%的股权。

     在媒体广泛质疑徐工贱卖的情况下，徐工集团董事长王民、副总经理王岩松、经济运行部长王庆祝三人在接受记者专访时表示，徐工机械的出售价格高于净资产，并有溢价，不存在贱卖。

     中国社科院研究员左大培认为，近些年我国国有资产出售上存在制度性缺陷，这往往导致国有资产大量流失。一些地方片面理解国资委关于“国有资产产权交易价格不能低于企业净资产”的规定，将其作为国有资产交易的定价标准，而中国现行会计制度关于企业净资产的确认又存在缺陷。例如企业的品牌、市场占有率等无形资产基本未予计入等，这往往导致国有资产被严重低估。他介绍，国际上普遍采用的企业价值评估方法是“以企业的EBITDA值(即企业的税、息、折旧前利润的合计)乘以一个系数”作为企业价值评估的根据，行业不同，系数也不同，如机械行业的价值评估系数为8至12。净资产只是一个财务概念，不能代表整个企业的价值，尤其是对于名牌企业更是如此。

      值得思考的是，生产电饭锅的苏泊尔不论是无形资产还是净资产、盈利能力、经营规模、销售额等，都比徐工机械低很多，然而苏泊尔的出售的评估价值却超过徐工。为什么徐工卖不过苏泊尔？有专家认为因为苏泊尔是一个民营企业，卖的是自己的资产，不会贱价出售；而徐工机械作为国有企业，在股权转让中却有许多非经济因素介入其中，例如招商引资任务、领导意志、国有资产缺乏有效监管等。